成長への懸念は世界規模に広がっている。先進国は長期停滞への不安に悩まされ、IMFは最近、新興市場の潜在成長率の推計を2011年比で1.5パーセントポイント引き下げた。またG20首脳は、2018年までにG20のGDPを追加的に2.1％押し上げるため、ブリスベンで2014年に800件の新たな措置を承認した。1
先進国は、新興市場で長く知られてきた問題に取り組んでいる。すなわち、成長を軌道に乗せること、持続可能な債務の道筋を実現すること、そして構造改革を実施することだ。政策立案者には漠然とした表現に感じられるかもしれないが、新興市場の経験はその具体的な中身を示している。私は世界銀行で新興市場の成長政策について学んだことを述べ、その後、先進国にどのように当てはめられるかを概説する。
実践的な成長政策パッケージ
私が1990～2008年に学んだことは、二つの主要な局面によって形づくられた。中欧・東欧の経済移行と、1997年の東アジアを皮切りにロシア、ブラジル、アルゼンチン、トルコへと波及した新興市場危機である。アルゼンチンを除き、これらの危機を受けて新興市場政府の行動は大きく、望ましい方向に変化し、それが2008年の世界金融危機における新興市場の底堅さを支えた。私はこれらの局面と、インド、ケニア、ポーランド、ロシアでの直接の経験に基づく国別の事例を取り上げる。
債務危機、予想外の成長加速、複雑な経済・社会・政治の移行をめぐる多様な新興市場の経験から、良い事例と悪い事例の双方を通じて、実践的な成長政策パッケージが生まれた。このパッケージは三つの要素を中心とする。
第一に、持続可能な財政。
第二に、私が「ミクロ政策の三本柱」と呼ぶ、厳格な予算制約、競争、競争力のある実質為替レートであり、全要素生産性（TFP）の成長を加速させるために必要である。2 そして
第三に、自ら招く政治・経済危機を避けること、すなわち適切なボラティリティ管理である。
興味深いことに、より速い成長を支えるこのパッケージは、ソブリン債務危機の回避に必要な政策とも多くの共通点を持つ。3
三つの要素の相互関係は数多い。中心的な考え方の一つは、政府の異時点間予算制約、すなわち持続可能な財政を管理することは、基礎的財政赤字、実質金利、成長率をはるかに超えるという点だ。例を三つ挙げる。
実質為替レートが上昇して過大評価されると、債務の一部が外貨建てである場合には債務対GDP比が良好に見える一方、成長は鈍化する（ロシア、1998年；アルゼンチン、2001年）。
民間部門のバランスシートにおける通貨ミスマッチは、資本流出が実質減価を引き起こし、銀行救済を余儀なくさせれば、政府債務の持続可能性を損ないかねない（東アジア、1997～1998年；トルコ、2001年）。
厳格な予算制約、財市場での競争、競争力のある実質為替レートに基づく、成長の強固なミクロ的基盤――ミクロ政策の三本柱――は、将来の成長と税収が政府債務の持続可能性を支えるために必要である（肯定的な例はインド、ケニア、ポーランド。否定的な例は1998年危機前のロシア）。
成長理論とのつながり
この現実世界から導き出された考え方は、新古典派成長理論および内生的成長理論とよく合致する。持続可能な財政と適切なボラティリティ管理がもたらすカントリーリスクおよび資本コストの低下は、資本蓄積を促す。また、公共貯蓄の増加も容易になる。多くの途上国では、信認を回復して公的債務の利払いを削減することが、公共貯蓄を増やす最も効果的な方法である。これに対し、ミクロ政策の三本柱は、Aghion and Howitt（1992）の創造的破壊の考え方と、世界の技術フロンティアからの距離を組み合わせ、企業にイノベーションを促して自律的なTFP成長を生み出させるインセンティブを体現している。。厳格な予算制約と競争は、既得権による高度化やイノベーションへの抵抗を打ち破るうえで不可欠であり、競争力のある実質為替レートは余裕をもたらす。TFP成長を高める強力なインセンティブがなければ、所定の成長目標を達成するには、はるかに高く、かつ上昇し続ける貯蓄率が必要となり、いずれ実現不可能な水準に達する。中国は今日、そうした状況にあるように見える。4
読者はこう問うかもしれない。「数多くの研究が成長にとって極めて重要だと示している、指導力、良好な統治、信頼できる制度はどこにあるのか」と。実施のあらゆる場面にある。良好な統治は、政府の異時点間予算が健全であることに最も直接的に表れる。ミクロ政策の三本柱を実施するには指導力が不可欠だ。この三本柱は、政治経済の険しい領域と既得権益に踏み込むため、「構造改革」の難所である。また、財政・金融部門のボラティリティを管理し、汚職スキャンダルを最小限に抑え、外的ショックに対応するには、優れた制度が礎となる。これがひいては政府債務の持続可能性を高め、民間部門がより長期の計画を立てられるようにする。
このパッケージは定石であり、各国が最低限取り組むべきことだ。しかし、その進め方は個々の局面や国の状況によって異なる。経済的真理は普遍的ではなく、局面に応じたものであるという認識を裏づけている。Pinto（2014a）から二つの例を挙げる。
インフレ率の低下は常に成長にとって良いことだろうか。5 そうではない。政府部門にも企業部門にも予算制約を厳格化しないままインフレを抑え込もうとしたロシアの試みは、1998年危機の直接的な原因となり、米国の金融システムを崩壊寸前に追い込んだ。この危機は、インフレ率を一桁に引き下げ、民営化をほぼ完了してから6カ月後に起きたものであり、真の安定化には健全な政府の異時点間予算が必要であることを示した。1998年危機後の大きな変化は、ロシアがついにミクロ政策の三本柱を実施し、予想外に大きく、ほぼ即座の景気回復につながったことだ。
インドの成長率は、著名な経済学者たちが財政危機を警告していたまさにその年、2003/4年に倍増した。マクロの水準に注目すると、1991年の国際収支危機をきっかけとした改革によって企業レベルで進んでいた深い変革が見落とされた。しかし、改革による財政コストが積み上がってから便益が現れるまでには長い時間差があり、政策を継続することの重要性を示していた。またインドの場合、資本勘定の漸進的な自由化がもたらす有益な効果も明らかになった。6
ユーロ圏への含意
このパッケージは、成長を軌道に乗せようとしながら、持続不可能な公的債務の状況から抜け出そうとする先進国に、明確な含意を持つ。イタリアは好例である。2013年までに、同国の実質為替レートは2007年比で3％上昇する一方、実質GDPは8％縮小した。同じ期間に政府債務対GDP比は30パーセントポイント上昇し、若年失業率は20％から40％へと上がった。これをポーランドの移行経験と比べてみよう。同国は国有企業への補助金を直ちに削減して予算制約を厳格化し、後には銀行が赤字企業への融資を借り換えるのを防いだ。また輸入を自由化し、財市場の競争を一気に高めた。そして1990年1月1日のビッグバンから17カ月後、望ましくない実質増価を避けるため、ズウォティを切り下げ、より柔軟な為替レートへ移行した。7 さらに、パリクラブおよびロンドンクラブ債務の50％削減から大きな恩恵を受けた。
過去20年間、大規模なEU-27諸国の中で最良の成長成果をいくつか生み出してきたこの「債務再編とミクロ政策の三本柱」の議題を、金利が数世紀ぶりの低水準にあり、財政緊縮が猶予されているにもかかわらず景気後退に陥っているイタリアと比べてみよう。イタリアが構造改革によって債務問題を成長で解決できるなら、解決策は単純だろう。8 しかし新興市場の経験は、構造改革には、既得権益に立ち向かうという政治的コストと、生産および財政収入の損失という経済的コストが伴うことを示している。さらに、成長の便益が現れるまで長い時間がかかる場合もある。債務の重荷がある状況では、こうしたコストを吸収する余地がない。通貨を減価させればコストを最小限に抑えられるかもしれないが、この選択肢は使えない。そうなると政治的な「解決策」は先延ばしとなる。
よくある反論は、ユーロ圏全体を見ればそれほど悪くない、というものだ。しかし、債務の共同化、財政同盟、共通の財政的支援措置を備えた銀行同盟がなければ、それは慰めにならない。要するに、適切な財政・金融制度を整える必要がある。これは新興市場に対して常に向けられてきた批判だが、今やユーロ圏にも当てはまる。これらすべてを実現できたとしても――ドイツが移転同盟を受け入れるかに左右される大きな「もし」だが――特にデフレが迫るなか、過去から引き継いだ債務の重荷にはなお対処しなければならない。不快に思われるかもしれないが、何らかの債務再編は避けられない可能性がある。9 その結果、短期的には信認が失われ、景気後退が悪化するかもしれない。しかし、大幅な実質減価と予算制約の厳格化にもつながり、ユーロ圏諸国は構造改革の完遂を促され、より明るい将来の基盤が築かれる。新興市場の経験からすれば、核心は債務再編それ自体ではなく、その後に経済統治が確実に改善するかどうかである。ロシアは大規模な1998年デフォルトからわずか5年後に投資適格と格付けされた。
参考文献
Aghion, P and P Howitt（1992）「創造的破壊による成長モデル」Econometrica 60(2)：323–351。
Canuto, O, B Pinto, and M Prasad（2014）「秩序あるソブリン債務再編：実行されず！（今後も実現しそうにない）」World Bank Research Observer 29(1)：109–135。
Kornai, J（1986）「ソフトな予算制約」Kyklos 39(1)：3–30。
Lo, S and K Rogoff（2014）「長期停滞、債務の重荷、その他の低成長の根拠――6年後」第13回BIS年次会議、6月。
Lucas Jr, R E（1988）「経済発展のメカニズムについて」Journal of Monetary Economics 22：3–42。
Paris, P and C Wyplosz（2014）「PADRE計画：ユーロ圏における政治的に受け入れ可能な債務再編」VoxEU.org、1月28日。
Pinto, B（2014a） 『私の国はどう成長するのか？物語を通じた経済的助言』、オックスフォード：オックスフォード大学出版局。
Pinto, B（2014b）「中国の経済的な敵」OUPBlog、9月17日。
OECD and IMF（2014）「G20メンバーの成長戦略の影響を定量化する」ブリスベン、11月。
Romer, P（1986）「収穫逓増と長期成長」Journal of Political Economy 94(5)：1002–1037。
Solow, R M（1957）「技術変化と総生産関数」Review of Economics and Statistics 39(3)：312–320。
Teulings, C and R Baldwin（2014） 『長期停滞：事実、原因、解決策』VoxEU.org電子書籍、ロンドン：CEPR Press。
脚注
[1] 長期停滞については、Teulings and Baldwin（2014）による優れた時宜を得た論集を参照。ブリスベン2014の評価については、OECD and IMF（2014）を参照。
[2]「厳格な予算制約」とは、財務規律、政治的動機による企業救済がないこと、銀行の強固なガバナンス枠組みを指す。Kornai（1986）の用法に従い、1990年以降の欧州移行国の経験を踏まえて用いている。明確にしておくと、財政緊縮を指すものではない。
[3] 債務の重荷から抜け出すことは、まったく別の問題である。経験が示すところでは、債務再編は通常避けられなくなり、早いほどよい。Canuto et al.（2014）に詳しい。Lo and Rogoff（2014）も参照。
[4] 詳細と、Robert Solow（1957）、Paul Romer（1986）、Robert Lucas（1988）、Aghion and Howitt（1992）の先駆的研究とのつながりについては、Pinto（2014a）の第2章および第3章を参照。中国についてはPinto（2014b）を参照。
[5] この記述は、1980年代および1990年代の新興市場の文脈で述べている。今日、デフレの脅威に直面する先進国では、その含意はまったく異なる。
[6] インドの主要なマクロ指標は、1990年代後半に実際に危機を経験した新興市場よりも大幅に悪かった。資本勘定の漸進的な自由化と、政府債務のための固定的な市場に「救われた」のだ。そうでなければ、1991～2003年に発生したGDP比38パーセントポイントと推計される改革の財政コストは、成長の急加速ではなく、大規模な危機を招いていた可能性が高い。Pinto（2014a）第6章を参照。
[7] 大規模なポーランド国有企業は、民営化が政治的に遅れたにもかかわらず、1991年後半に始まった景気回復の先頭に立った。予定どおりに民営化されていれば、その好業績はミクロ政策の三本柱ではなく、民営化のおかげだとされた可能性が非常に高い。Pinto（2014a）第4章を参照。
[8] 興味深いことに、OECD–IMF（2014）は、最も大きな成長効果が見込まれるのは財市場改革であり、次いで公共インフラ投資、労働市場改革の順だとしている。
[9] Paris and Wyplosz（2014）は、モラルハザードにも対処する、政治的に受け入れ可能だと考える債務再編案を策定している。
この記事は VoxEUとの協力により掲載されています。掲載は、世界経済フォーラムが見解を支持することを意味しません。
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著者：Brian Pinto博士は、ロンドンのGLGで新興市場担当チーフエコノミストを務める。
画像：2007年2月14日、シンガポールの中心業務地区で建物のそばを歩く男性。REUTERS/Nicky Loh。
