7月に ジャネット・イエレン氏は 公の場で最後に発言した際、利上げに踏み切る準備が整った連邦準備制度理事会（FRB）議長のように見えた。米国は今年、 利上げ に向かっており、この動きは大不況のトラウマからの米国の景気回復を裏付けるものになると、同氏は議会に語った。
その後、海外の要因が絡んだことで、木曜日の会合の結果は一段と不透明になった。先物市場は、0.25%ポイントの利上げ確率を25%程度と見込んでおり、投資家は、先月の金融市場の激しい変動、ドル高の急伸、弱い物価と賃金の統計、そして 中国経済の減速 への懸念が、FOMCに何もさせないだろうと主張している。
では、どのような材料があれば、FRBは利上げに踏み切るのだろうか。
この判断は、海外の主要国を上回る好調さを見せている米国内の経済に大きく左右される。FRBは利上げを始める前に、二つの条件を課している。雇用市場の改善が続いていることと、物価が目標水準に回帰するとの確信を得ることである。
雇用面 の状況は明確に強い。労働市場は、FRB自身の推計によれば完全雇用の状態にあり、失業率は5%に近づいている。これはFRBが推計する長期的な失業率5〜5.2%の下限にあたる水準である。
FRBは、失業率が労働市場の余剰を示す最も適した単一の指標だと考えている。そして、その余剰は急速に消えつつある。FRBの経済モデルによれば、賃金と物価が上昇するのもそう遠くないかもしれず、それは金利の引き上げが必要になることを意味する。
物価と賃金は低い水準にとどまっているものの、イエレン議長は、物価が2%に向かって回復していると確信するために、それらが加速する必要はないと述べている。
なぜトレーダーは、FRBが据え置きを続けると考えているのか。
国内外の複数の不確実性を踏まえると、「様子見」という選択肢は、一部のFRB当局者にとって間違いなく魅力的である。
株価の下落、ドル高、信用スプレッドの拡大を含む最近の市場動向は金融環境の引き締まりをもたらし、それが米国の成長と、根強く低迷する物価上昇率の足かせになりかねない。
金融環境の引き締まりは、2013年9月にFRBが債券購入の縮小を見送らせるのに十分だった。今回も議論の流れを変えるのに十分かもしれない。
さらに、北京による為替政策の運営のまずさと株式市場への介入が、中国が 深刻な景気減速に直面しているとの懸念をあおっている。
これはすでに商品価格の下落を招いており、それが米国の物価をさらに押し下げかねない。また、重要なことに、ドル高も同様の影響を及ぼしうる。さらに、イエレン議長は過去に、市場が織り込む物価期待が低下すれば注目するとの考えを示唆しており、直近数週間にはまさにそれが起きている。
付随的な問題として、共和党が公的資金の拠出を阻止すると脅していることから、米国政府は間もなく 政府閉鎖 に向かう可能性がある。2013年9月には、政府閉鎖への懸念がFOMCの審議に重くのしかかったが、結果的に米国経済は大きな打撃を受けなかった。
FOMCからはどのようなメッセージが出てきそうか。
数週間にわたり不明瞭なシグナルが続いた後、投資家は委員会の意図についての明確さを歓迎するだろう。
最も可能性の高い結果は二つある。(1) FRBが金利を据え置きつつ、2015年の利上げの選択肢を残す。または(2) 利上げを行うものの、その後の引き締めがいかに緩やかになるかを強調する。
一つ目のシナリオは、市場用語でいう「タカ派的な据え置き」であり、FOMCは金利をゼロ近傍に維持しつつ、10月、またはより可能性が高い12月における利上げの可能性が依然としてあることを示唆するものである。
二つ目のシナリオは「ハト派的な利上げ」であり、0.25%ポイントの利上げを行うものの、2015年にはこれ以上の動きはないことを示唆し、その後の利上げは極めて緩やかになるというものである。
こうしたシグナルは、FRB政策担当者の金利見通しを示す、いわゆる「ドットプロット」と、木曜日の記者会見でのFRB議長による穏健な言葉遣いによって伝えられる可能性がある。
FRBの見通しはどうか。
JPモルガン・チェースによると、堅調な指標が続いたことを受けて2015年の成長率見通しはやや上方修正される可能性がある一方、6月以降のドル高の進行が2016年のGDP成長率を押し下げ、FRB政策担当者の中央値見通しを2.4%の成長率まで引き下げる可能性がある。
雇用市場の急速な改善を踏まえると、FRBの見通し期間全体で失業率の数字はより良好になるはずだ。一方、ドル高の影響で、来年のコア・インフレ率はわずかに弱含む可能性がある。
注目すべき重要な見通しは、FRB政策担当者による金利見通しである。6月の見通しでは、2016年まで利上げを待つと予想していた当局者はわずか2人だった。
FRBが据え置きを続け、その人数が4人以上に膨らめば、ハト派的なシグナルとなるだろう。将来的な金利予測の大幅な引き下げも同様である。また、長期的な金利水準の予想は、3.75%から3.5%へとわずかに引き下げられると広く見込まれている。
利上げが行われた場合、市場はどう反応するだろうか。
FRB当局者は、9月の利上げに向けて市場を準備させるため、直近数週間ではあまり行動していない。これは、中央銀行が金利政策について明示的に事前約束することを避けたいという事情による部分もある（もっとも、それでもイエレン議長は2015年に利上げがあると示唆してきたが）。
しかし、FRBは予想外の利上げで市場に衝撃を与えることも望んでいない。元財務長官の ラリー・サマーズ氏は今週、市場が織り込む確率が現在と同程度に低かった時にFRBが最後に利上げしたのは1994年だったと指摘した。当時は債券市場で激しい急落が起きていた。
とはいえ、FRBは市場に指図されることを望んでいない。そして、0.25%ポイントの利上げそのものよりも重要なのは、その後の金利の推移である。
FRBが利上げを行いつつ、その後の引き締めの道筋が非常に緩やかになると示せば、市場の緊張は和らぐはずだ。また、FRBによる最初の利上げの時期をめぐる不確実性がようやく払拭されたことに、一部の投資家は安堵する可能性もある。
本記事は、 フィナンシャル・タイムズと提携して掲載されたものである。掲載は、世界経済フォーラムが見解を支持することを意味するものではない。
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執筆者：サム・フレミングは、フィナンシャル・タイムズの米国経済担当編集者である。
写真：ワシントンにある米国連邦準備制度理事会（FRB）の建物。REUTERS/Gary Cameron
