世界のM&A市場にとって、2014年は力強い回復の年となりました。 Mergermarketによると、最初の3四半期における世界のM&A総額は2兆5,000億米ドルを超え、2008年以来の最高水準に達しました。
企業の結婚ラッシュが続く一方で、多くの企業が離婚も進めています。 S&P Capital IQ によると、米国では今年すでに66件の会社分割があり、2007年以来最多となっています。最近では、Hewlett Packard、Ebay、Dupontで注目度の高いスピンオフが行われました。
当地に目を向けると、Pacific Brandsは先ごろ、 Brand Collective事業を3,900万豪ドルで売却すると発表しました。これに先立ち、同社は作業着ブランドをWesfarmersの産業・安全部門に1億8,000万豪ドルで売却することで合意しています。
BHP Billiton も会社分割計画を進めており、 NAB や QBE Insuranceも同様の計画を検討しているとの報道があります。前年にはAmcor、Brambles、Westfield Groupが相次いで会社分割を行いました。
内部情報か、外部からの圧力か？
個々の会社分割の根拠はそれぞれ異なりますが、近年こうした動きが広がっている理由を特定するのは困難です。考えられるのは、ほかの企業行動と同様、会社分割が、経営陣は知っていて市場は知らない何かを覆い隠している可能性です。 学術研究 によると、スピンオフ後に企業内部者は有意な取引収益を得ています。
これが事実なら、世界の会社分割件数が前回ピークに達したのは2007年、つまり金融危機の直前だったことに注目すべきです。当時、株価の過大評価や借入コスト上昇への懸念が、会社分割を促す根本要因だった可能性があります。同じ状況が今日、再び形作られつつあるのかもしれません。
別の説明として、コーポレートガバナンスが大幅に改善した可能性もあります。ファンドマネジャーはコングロマリットに対して、ますます声を上げるようになりました。たとえば、PepsiCoとDuPontは最近、アクティビスト投資家の Nelson Peltzから標的とされ、会社分割を通じて「業績不振」に対処するよう圧力を受けました。
会社分割は直感に反するのか？
会社分割では、親会社が子会社の株式持分を株主に分配することで、新会社を設立します。企業が余分な事業を切り離し、事業の焦点を絞る方法はこれだけではありません。実際、企業による事業売却の圧倒的多数は、事業会社への売却や部門の新規株式公開を通じて行われます。
会社分割は親会社を大幅に縮小させるため、大きな関心を集めます。企業が自然と成長を重視することを考えると、これは直感に反するように見えるかもしれません。
多くの会社分割は、実際には積極的な買収が相次いだ後に行われます。そのため、企業がある日は買収の相乗効果をうたい、翌日には会社分割で解放される価値を語ると、当然ながら懐疑的な見方が広がります。 Hewlett-Packard はその好例です。
いいとこ取り
合併と会社分割は、必ずしも相反する戦略ではありません。合併は相乗効果を生みますが、コングロマリット化を招くことがあります。コングロマリットでは、個々の部門の説明責任や透明性が欠けることで、大きなコストが生じる可能性があります。また、ファンドマネジャーは一般に「純粋プレー」企業を好みます。そうした企業の方が、ポートフォリオの適切なエクスポージャーを調整しやすいためです。
会社分割は通常、こうしたコストが過大になったときに削減するために用いられます。Hewlett-Packardは、事業運営における、価値を損なうとみられていた部門間の相互補助に対処するため、会社分割を決定しました。
企業は市場の動向に適応するなかで、事業全体にわたって相乗効果やコングロマリット化のコストが変化することに気づく場合があります。したがって、合併と会社分割はいずれも、最高経営責任者が取り得る戦略の重要な要素です。
技術が絶えず変化する情報技術セクターで会社分割が多いことは、その表れです。 S&P Capital IQによると、2014年に米国企業が実施したスピンオフの18%をIT企業が占めました。また、2000～2001年のドットコム崩壊期には、スピンオフの最大32%をIT企業が占めていました。
企業は成長機会に資金を供給するため、合併と会社分割の戦略を用います。株式市場は外部資本の大きな供給源ですが、まだ確立されていない事業への資金供給にはあまり効率的ではありません。コングロマリット構造なら、いくつかの部門から内部資金を新たな機会に振り向けられます。Ebayの会社分割は、PayPal事業が親会社による内部資本支援の有用性を上回る規模に成長していた事例です。
公開市場の投資家にとっての利点は？
株主が最も気にかけるのは、経営陣がしばしば約束するように、会社分割が価値を解放するかどうかです。珍しく、学術文献は実際に彼らの主張を裏付けています。 研究 によると、会社分割の発表直後に株価は平均3.3%上昇します。
しかし、株主が長期的にも追加のリターンを得られるかどうかについては、証拠はまだ決定的ではありません。市場は、後続の再編、企業投資や生産性の向上、そして会社分割後に買収される可能性の高まりを、速やかに株価に織り込むようです。
こうした利点は、 学術研究によって明確に示されています。Fosters Groupから分離したTreasury Wine Estatesは、大規模な再編を実施し、高級ワインブランドに再投資し、株価を改善することができました。その後、Fostersは買収され、Treasuryは買収候補として頻繁に注目されています。
しかし、会社分割には重大なリスクもあります。親会社が有害資産や過剰債務を、分離後の会社に押しつける可能性があります。また、親会社の経営陣には新会社における長期的なインセンティブがありません。
会社分割に関する株主向け情報も、入手しにくくなります。合併提案とは異なり、会社分割によって失われる可能性のある相乗効果について、企業が株主に十分な情報を提供することはまれです。
分割された企業は、以前は互いに提供していた共同保険効果も失います。これにより借入コストに悪影響が及ぶ可能性があります。たとえば、PayPalのスピンオフ発表後、EbayはS&Pから 信用格付け見通しをネガティブに引き下げられました 。
企業の離婚には利点がある場合もありますが、多くの場合、非常に厄介な事態になります。
以下との共同掲載： The Conversation
著者：Peter Kien Phamは、
ニューサウスウェールズ大学
