注目点：米国の労働市場の余剰は急速に吸収されつつあるが、実際のギャップの大きさは依然として不明だ。FOMC参加者の大半は、失業率の低下が労働市場の状況改善を過大評価していると考えているが、FOMCは今週、労働資源の未活用の程度を「著しい」と表現するのをやめた。
余剰に関するFOMCの表現を改める
Business Insider は、FRBの動向を追う人々が、労働市場に関する最新の表現からある言葉が抜けていることに気づいたと伝えている。9月には、 FOMC は声明で「複数の労働市場指標は、労働資源の未活用が依然として著しいことを示唆している」と記した。水曜日には、 FOMC は表現を「労働資源の未活用は徐々に縮小している」へと改めた。「著しい」という言葉が除かれたのは偶然ではなく、金融政策の専門家にとっては、労働市場が大きく改善したため、初回の利上げが早晩実施されるというシグナルだった。
Brad DeLong は、失業率を労働市場の状態を示す十分な統計量とみなす場合に限り、現時点の連邦準備制度の政策は妥当だと述べている。 Jan Hatziusは、FOMC声明にある「労働資源の未活用は徐々に縮小している」という明示的な文言は事実に即しているが、未活用がもはや「著しく」ないという暗黙の見方は、7月と9月の声明で使われたこの用語が示すとおり、雇用・賃金データと整合しないように見えると述べている。具体的には、失業率が6％を下回ったことに注目すると、労働市場の余剰に関わる重要な二つの側面、すなわち労働参加率と不本意なパートタイム就業が見落とされる。2013年7月から2014年9月までの失業率U6と雇用全体のギャップの推移を見ると、Goldmanのエコノミストは、これらの指標が正常化するのは2016年初頭から半ばになる見通しだとしている。
Gavyn Davies は、最近まで、未活用労働の主な供給源として労働参加率の低下が中心的に注目されていたが、これに関するFRBの考え方の重心は、低下の大半は構造的だとする、よりタカ派的な見方へ移ったようだと述べている。しかし、この変化は、フルタイムで働きたいのにパートタイムで働かざるを得ない人々という、別の未活用労働の供給源が存在するとの確信が強まったことで、十分に相殺されている。
Mark Zandi は、賃金上昇が見られないため労働市場の余剰はなお相当大きいという見方は、米国の全労働者のおよそ5分の1を対象にした給与処理記録から得られた最近のデータによって揺らいでいると述べている。そのデータは、賃金上昇が明確かつ広範に加速していることを示す。最も説得力があるのは、就業者の時間当たり賃金率だ。第3四半期には前年同期比4.5％上昇し、2年前の底から力強く着実に加速している。
Tim Duy は、未活用に関するFRBの表現が改められたこと、そして2％のインフレ目標が対称的な目標というより上限に見える度合いを強めていることから、政策判断ではインフレデータより労働データが重視される可能性が高まっていると述べている。
余剰指標をめぐる不確実性
Cleveland Fed のエコノミストは、労働市場の余剰の推計値は、余剰をどう定義するかによって大きく異なると述べている。余剰の測定方法は複数あり、常に同じ答えが得られるわけではない。実際、こうした違いの一部は同じFOMC会合の議事要旨にも表れている。「参加者は概して、……労働市場の状況が長期的に正常とみなされる水準に目に見えて近づいたことで一致した。しかし、残る労働市場の余剰の程度とその測定方法については、参加者の見解が分かれた。」
Cleveland Fed のエコノミストは、労働市場にどれほどの余剰があるかという一見単純な問いも、答えるのは容易ではないと述べている。労働市場の状態を示す唯一の指標として失業率だけに注目する場合でさえ、自然失業率／長期失業率の推計方法によって、余剰の推計値は大きく異なり得る。ある方法では、失業への流入と失業からの流出の長期的な市場動向の関数として算出する。別の方法では、Gali、Smets、Wouters（2012）に従い、「柔軟賃金の反実仮想」を算出する。第3の方法では、StellaとStock（2012）に従い、失業率系列をトレンド、景気循環、季節性、ランダムノイズの各要素に分解する。第4の方法では、BeaucheminとZaman（2011）のように予測を用いる。第5の方法では、インフレと労働市場の余剰との関係に依拠する。以下の図は、これらの異なる方法から異なる答えが得られることを示している。
Cleveland Fed（Congressional Budget Office；Ashley and Verbugge（2014）；Beauchemin, Zaman（2011）；Gali, Smets, Wouters（2012）；Stella and Stock（2012）；Tasci（2013）。
労働市場状況指数
Business Insider は、この指数はジャクソンホールでの講演でFRB議長のJanet Yellenが言及したことで、初めて「有名になった」と伝えている。彼女は次のように述べた。「この広範な指標は、過去1年間に労働市場が大きく改善したという結論を裏づける一方、この期間の失業率の低下が労働市場全体の状況改善をいくぶん過大評価していることも示唆している。」
Tim Duy は、この指数が失業率を超える情報をもたらすというYellenの主張は、指数の累積変化を失業率の累積変化と比較するだけでも疑わしいと述べている。彼女の控えめな主張は、自らがこの研究のきっかけを作ったことを考えると、なおさら示唆的だ。政策上重要な指標なら、もう少し熱意を示すはずだろう（最適制御を考えてみてほしい）。さらに、FRBが明確に示しているとおり、この指数の回復ペースは過去の景気後退期より速く、それが裏づけるはずの説明とはまったく相いれないように見える。端的に言えば、報道機関や金融市場参加者は、なぜこの指標が重要なのかをFRBにもっと強く説明させるべきだ。
以下は、 Bruegel
との協力により掲載。著者：Jérémie Cohen-Settonは、カリフォルニア大学バークレー校の経済学博士課程在籍者で、Goldman Sachs Global Economic Researchの夏季アソシエイト・インターン。
画像：カリフォルニア州カールスバッドで西半球最大の海水淡水化プラントの建設が続くなか、作業員が逆浸透圧用圧力容器ラックの組み立てで金属梁を所定の位置に据えている。2014年1月8日。REUTERS/Mike Blake。
