停滞するユーロ圏経済には政策的な対応が必要だ。本コラムは、ユーロ圏の指導者が協調的な5%の減税、財政赤字目標の3～4年の延長、そしてECBが不胎化せずに買い取る長期国債の発行に合意すべきだと論じる。
またしても、ユーロ圏を救えるのはECBだけだという考えが広がっている。量的緩和は、ユーロ圏経済を再始動させるために残された最後の政策手段である。ECBが国債の買い入れを始めるまでの時間が長引くほど、景気回復は遠のくだろう。しかし、この分析は金融政策の力を過大評価している。
量的緩和は実施すべきだが、財政緩和と併せて行うべきである
ユーロ圏が現在直面している主な課題は、総需要の不足である。これは、周辺国の域内不均衡や競争力の欠如よりもはるかに重要な問題だ。
2013年末時点で:
• ユーロ圏の民間消費は2007年の水準を2%下回っていた。
• 民間投資は2007年の水準を20%下回っていた。
• 生産者物価は1年以上にわたって下落し続けている。
唯一の明るい材料は、2013年末以降に輸出が10％近く増加したことだ。
• 対照的に米国では、GDPと民間消費が6年前の水準を6～7%上回っており、投資も危機前の水準を上回っている。
ユーロ圏のマクロ経済政策は、もはや国家の専権事項ではない
需要不足が問題であるならば、解決策は欧州レベルでしか見いだせない。財政政策は安定・成長協定に拘束され、金融政策はECBの手中にある。さらに、加盟国間のスピルオーバー効果により、総需要を回復させるための協調的な取り組みは、各国が個別に行う措置よりもはるかに効果的である。
ユーロ圏の総需要を増やすには何ができるのか。技術的な観点から見れば、答えは単純であり、デメリットもほとんどない。
• すべての国は、GDP比5%に相当する大規模な減税を実施すべきである。
• 各国には、この減税によって生じる財政赤字を、経済成長率の上昇と歳出の削減の組み合わせによって縮小するための期間（例えば3～4年）が与えられるべきである。
• 追加的な財政赤字を賄うため、加盟国は満期が例えば30年の長期国債を発行すべきである。
この追加的な国債はすべてECBが不胎化を伴わずに買い取るべきであり、国債の利息は通貨発行益（シニョリッジ）としてECBの株主に還元されるべきである。
他の先進国の最近の経験が示すように、金融緩和と財政拡張を組み合わせることが、総需要管理を成功させる鍵となる。量的緩和だけでは、銀行貸出と民間支出の回復にはほとんど効果がないだろう。欧州では信用が金融市場よりも主に銀行を通じて流れているからだ。また、多くの国では既に流通している公的債務が過大になっているため、金融緩和を伴わない財政拡張はほぼ不可能だろう。金融と財政の拡張を組み合わせれば、総需要は直接的にも、通貨切り下げを通じた間接的にも刺激されるだろう。その結果生じる一時的な物価上昇は、債務残高の重荷を軽減し、ECBの物価安定目標の達成を容易にするため、歓迎されるだろう。
ユンケル氏の投資計画は消極的すぎる
新たな欧州委員会委員長であるジャン＝クロード・ユンケル氏は、今後3年間にわたり3,000億ユーロ規模の公共投資プログラムを立ち上げることで、総需要の不足に対処する意向を示唆した。しかし、その計画はあまりにも消極的すぎる。
• 金融緩和の要素が欠けており、資金調達が難しくなるほか、景気刺激策の効果も低下する。
• 日本の経験が示すように、公共投資には減税と比べていくつかの欠点がある。
• 決定的に重要なのは、実施までにはるかに長い時間がかかることであり、今は2年後ではなく直ちに行動する必要がある。
さらに、一部の国では汚職や資源の不適切な配分につながる可能性が高い。欧州のインフラへの投資は歓迎すべきであり、欧州投資銀行によって資金を調達すべきだが、ユーロ圏を沈没させつつある総需要の失敗を克服するために必要な規模ではない。
政治的障害
上記の金融と財政の組み合わせによる景気刺激策に対する主な反対理由は、経済的なものではなく政治的なものである。ドイツ、そしておそらく他のいくつかの加盟国は、これに反対するだろう。条約に明記されている金融政策と財政政策の分離原則に反するうえ、欧州では税が高すぎるという考えが社会的市場経済の原則に適合しないからである。
総需要を回復させるための協調的な行動が政治的懸念によって妨げられた場合、6カ月後にはECBはとにかくデフレと闘うために量的緩和を実施せざるを得なくなるだろう。しかし、これはうまくいかないだろう。そして、ユーロ圏は低迷し続け、市民の間で反欧州感情を煽ることになるだろう。
著者：フランチェスコ・ジャヴァッツィ（ボッコーニ大学経済学教授、CEPR研究員）、ギド・タベリーニ（ボッコーニ大学経済学教授、CEPR研究員）。
画像：2012年9月11日にワルシャワで撮影された、損傷したユーロ硬貨のフォトイラストレーション。REUTERS/Kacper Pempel
