中央銀行は、一般市民の予想の重要性、とりわけ低位かつ安定した「well-anchored」なインフレ予想を維持することの重要性をますます強調している（Bernanke 2007）。アンカリングされていないインフレ予想は、1970年代の大インフレ、およびその後の10年間にわたるインフレ抑制の高いコストの一因になったと一般に考えられている。インフレ予想を測定するため、中央銀行は、専門家の予測者、非常に大規模な企業、および家計を対象とするマクロ経済調査に依拠している。前二者はきわめて情報に通じている傾向があるのに対し、後者はそれほどではない。利用可能な調査の中で顕著に欠けているのは、企業の予想に関する定量的な指標である。
最近の研究（Kumar et al. 2015）では、2013年から2015年にかけて実施した、ニュージーランドの企業の管理者を対象とする新たな大規模調査を用いて、ニュージーランドの企業のインフレ予想がどの程度アンカリングされているかを評価した。ニュージーランドは20年以上にわたりインフレ目標制と低インフレを維持してきたため、アンカリングされたインフレ予想がどこまで達成されうるかを示すうえで、特に適切な環境である。ただし、主要な結果が米国にも当てはまることも検証している。
平均的な予想はインフレ目標に近くない
アンカリングされた予想とは、主体全体の平均予測が安定しており、特に長期においてインフレ目標に近い状態が保たれることを意味する。表1は、ニュージーランド企業の12か月先および5〜10年先の平均インフレ予測を示している。1 比較のため、他の利用可能な予測も示している。RBNZ（中央銀行の予測）、Consensus Economics（専門家の予測）、および家計（RBNZの家計調査）である。すべての場合において、企業の予測の平均は、インフレ目標を大きく上回り、かつ他の主体のほとんどの予測よりも高い。12か月先のインフレ予測における企業間の横断的なばらつきも、毎四半期、中央銀行、専門家予測者、家計のそれを上回っている。さらに、長期のインフレについても、信念に有意なばらつきが認められる。
表1. ニュージーランドにおける企業その他の主体のインフレ予測
出典： Kumar et al. (2015)。本表は、RBNZのインフレ予測（第2列）、調査による平均予測、およびこれら予測の横断的標準偏差（第3〜8列）を示している。第1列は、調査時点で入手可能な最新のインフレデータを報告している。専門家予測はConsensus Economicsによるものである。家計予測はRBNZが作成する家計調査によるものである。中央銀行の予測はRBNZの金融政策報告書によるものである。
企業の予測をめぐる極めて大きな不確実性
アンカリングされた予想とは、将来において高インフレにも低インフレにもなるリスクをほとんど認識しない状態であるべきである。したがって、予想が適切にアンカリングされていれば、主体が現実的と考えるインフレの結果の範囲は極めて限定的であるはずであり、予測に対する確信度も比較的高いはずである。この考え方を定量化するため、我々は、管理者に一連の想定されるインフレ結果に確率を割り当てるよう求めることで、ニュージーランド企業の予測の不確実性の程度を評価した。これらの分布を用いて、我々は各管理者の予測の標準偏差を算出した。図1は、これらの標準偏差の分布を示している。平均標準偏差は2%であり、企業の管理者が予測に対して大きな不確実性を抱えていることを示唆している。さらに、個人の予測に伴う不確実性の程度には相当な異質性（ばらつき）がある。
図1. 管理者のインフレ予測における不確実性
出典：Kumar et al. (2015)。
インフレ予想のこうしたばらつきはどこから生じるのか？
管理者がインフレについてこれほど食い違う信念を持ち、アンカリングの証拠がこれほど乏しい理由を理解するため、我々は彼らにインフレを定義するよう求めた。管理者がこの概念を理解していないのかもしれないと考えたためである（多くの家計にはこれが当てはまる）。しかし、ほぼ90％が正しくインフレを定義でき、定義できなかった者も比較的軽微な誤りにとどまった。管理者はまた、個々の財のカテゴリーにおける最近の価格変動について、驚くほど互いに一致していた。実際、ほとんどのカテゴリーにおいて、管理者は、総合的な物価変動についてよりも、最近の価格変動の 率 について互いにより強く一致していた。
その代わりに、総合的なインフレに関する信念の広範な相違は、管理者が物価指数の構築における異なるカテゴリーの相対的重要性について大きく意見を異にすることから生じている（例：住宅価格と食料価格とガソリン価格）。
自由回答形式の質問では、管理者がインフレについてどのように予想を形成しているのか、どのような情報源を用いているのかについても直接尋ねた。メディアと個人の買い物経験が、インフレに関する主要な情報源であった。より幅広い情報源を、インフレに関する情報として定量的に順位付けるよう求められた際、専門家予測に依拠していると回答した管理者は約20％にとどまったのに対し、個人の買い物経験をインフレを把握するうえで「非常に」または「極めて」重要と順位付けた者は90％であり、ガソリン価格については76％が同様の順位付けを行った。ただし、専門家予測を実際に利用していた管理者は、最近のインフレの動向についてはるかに優れた情報を持ち、平均として大幅に低いインフレ予測を示していた。
管理者は金融政策について何を知っているのか？
ニュージーランドには長いインフレ目標の歴史があるため、企業レベルのインフレ予想が十分にアンカリングされていないのは、中央銀行の信認の欠如を反映しているのか、それとも管理者の金融政策に関する知識の不足を反映しているのかと疑問に思うかもしれない。答えは後者であるように思われる。管理者は、中期および短期の両方でインフレを制御する中央銀行の能力に非常に強い確信を持っている。95％超が、中央銀行は今後5〜10年および今後12か月の両方においてインフレを制御できると回答した。しかし、管理者のうち約30％のみが、（4つの選択肢から）RBNZ総裁を正しく特定でき、RBNZがその責務にインフレ目標を含んでいることを知る者は少なく、大半の管理者は具体的なインフレ目標の範囲を特定できなかった。RBNZの行動および目的についてより多くの知識を持つ管理者は、最近のインフレ動向をよりよく理解しており、他の管理者よりも低く、かつより確信度の高いインフレ予測を示していた。
金融政策に関するより良い知識は、企業および管理者がマクロ経済情報を収集・処理するインセンティブと体系的に関連しているように見える。例えば、収益の大きな割合を他国から得ている企業は、ニュージーランドのマクロ経済状況についてあまり情報を持たない傾向がある。競合企業の数が多い企業はインフレについてより多くを知る傾向があり、より急な利潤関数を持つ企業（情報の価値を高める）も同様である。RBNZのインフレ目標をよく理解している管理者は、ニュース報道をはるかに頻繁に追う傾向もあり、ニュース報道を事業上の意思決定にとって重要であると見なしている。したがって、多くの管理者が金融政策について知識を欠いていることは、インフレが自らの事業上の意思決定においてそれほど重要な役割を果たさないという見方を反映しているように思われる。
米国における類似の結果
我々の結果は、少なくとも広範な一般の人々については、米国の結果とそれほど大きく異なるわけではない。ミシガン消費者調査（Michigan Survey of Consumers）およびニューヨーク連邦準備銀行の消費者期待調査（New York Fed Survey of Consumer Expectations）のデータは、ニュージーランドについて我々が見出したものと類似したインフレ予想のパターンを示している。米国の世論調査データを用いて、Binder（2015）は、米国の一般市民が金融政策に関する知識を欠いていることを記録している。特に、アメリカ人の3人に1人のみが連邦準備制度（Federal Reserve System）の議長を正しく特定できた。10年間のインフレについて尋ねられた際、低いインフレ水準を予測できた者はごくわずかであった。また、Fed（連邦準備制度）について、そして金融政策についてさらに学ぼうとする意欲も、さほど示していなかった。ソーシャルメディアに関しては、連邦準備制度のTwitterおよびFacebookのフォロワー数は特筆すべきものではない。実際、FBI、CIA、Paul Krugmanなどは、連邦準備制度全体よりも多くのフォロワーを有している。Google検索も、この関心の乏しさを裏付けている。GDP、失業率、インフレなどのマクロ経済変数に関するオンライン検索の総数は、一貫して子犬に関する検索に首位を奪われている。
結論
企業を対象とした新たな調査を用いて、我々は、これらの企業の管理者が、RBNZによる25年間のインフレ目標政策にもかかわらず、インフレ予想のアンカリングをほとんど示さないことを明らかにする。管理者は中央銀行の目的について比較的知識が少なく、最近のインフレ動向についても十分な情報を持っていないことが多い。大半の管理者は、総合的なインフレについて推論を行う際、個人の買い物経験に大きく依存しているように見える。その結果、彼らのインフレ予想はガソリン価格に特に敏感であるように見え、これは米国の家計と整合的である。しかし、インフレ予想は十分にアンカリングされていないように見えるものの、事業上の意思決定と無関係ではない。大半の管理者は、インフレ予想を変更する場合、賃金、価格、雇用を変更すると報告している。したがって、中央銀行によるコミュニケーション戦略の改善は、インフレ予想をより効果的に安定させることができれば、依然として顕著な経済効果を持ちうるだろう。
参考文献
Bernanke, B S (2007), 「Inflation Expectations and Inflation Forecasting」、全米経済研究所（NBER）夏季研究所の金融経済ワークショップにおけるスピーチ、マサチューセッツ州ケンブリッジ（2007年7月10日）、http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/bernanke20070710a.htm.
Binder, C (2015.)、「Fed Speak on Main Street」、UC Berkeley、未刊行原稿。
Kumar S, H Afrouzi, O Coibion and Y Gorodnichenko (2015)、「Inflation Targeting Does Not Anchor Inflation Expectations: Evidence from Firms in New Zealand」、近刊予定 Brookings Papers on Economic Activity.
脚注
1 これらは利用可能な調査回から掲載している。
本記事は、 VoxEUとの協力により掲載されている。掲載は、世界経済フォーラムによる見解の支持を意味するものではない。
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著者：Hassan Afrouzi氏は、テキサス大学オースティン校の経済学博士課程候補者である。Olivier Coibion氏は、テキサス大学オースティン校の助教授である。Yuriy Gorodnichenko氏は、カリフォルニア大学バークレー校経済学部の准教授である。Saten Kumar氏は、オークランド工科大学経済学部の准教授である。
画像：シンガポールの中心業務地区で建物の前を歩く男性。REUTERS/Nicky Loh.
