新興市場の活動はかつてないほど活発に見える。ハードカレンシー建て新興市場債の発行額は、世界の投資家による利回り追求を背景に、昨年、 過去最高の4億8,000万ドルに達した。しかし、こうした資本流入にもかかわらず、新興国の企業は依然として債券発行による資金調達に苦労することが多い。
その理由は、国際債券市場を利用できるのが最大規模で最も確立された企業に限られ、新興市場の企業の大半は条件を満たさないためだ。その代わり、資金需要を銀行に大きく依存している。 クレディ・スイス・リサーチ・インスティテュートは 、先進国では企業借入に占める銀行融資の割合が25%未満である一方、新興市場では約50%に達すると明らかにした。しかし、銀行資本だけでは新興市場の民間部門の資金需要を満たせない。 推計では 、新興市場の中小企業の資金調達ギャップは1兆ドルに上る。
世界経済フォーラムの本報告書によると、より活発な現地資本市場を促進すること――新興市場の企業が現地通貨建て債券を現地投資家により容易に発行できる市場――は、銀行融資に代わる選択肢を企業に提供し、中小企業への融資に向けて銀行資本を解放するうえで不可欠である。資本へのアクセス拡大は民間部門の成長を促し、 先進国では雇用の約90%を民間部門が生み出していることから、ひいては経済成長を後押しする。
しかし、現地の社債市場は自然に発展するものではない。発行体の参加拡大を促し、投資家にとっての魅力を高め、市場の効率性と透明性を向上させる政府の取り組みが必要だ。マレーシアとシンガポールの政府を例にとろう。市場発展に向けた両国の構想が、今日の市場の独自の特徴を最終的に形作った。
マレーシアはイスラム金融の世界的な専門国として認められている。それも当然だ。同国のスクーク市場は 世界最大である。これは偶然ではない。マレーシアは1983年のイスラム銀行法制定以来、専門の諮問評議会と包括的な規制枠組みを設け、イスラム金融産業の発展を優先してきた。2000年には、イスラム金融部門を含む金融市場の成長に向けた包括的な10カ年マスタープランを開始した。こうした取り組みにより、社債スクーク市場は2000年以来、年平均成長率（複利）で21%を超える成長を遂げた。現在、マレーシアのスクーク市場は32の異なる業種の企業に対し、3,020億リンギット（約820億ドル）の資金を供給している。
対照的に、シンガポールは外国の発行体や投資家に友好的な政策を備えた国際金融ハブとして広く知られている。1997～1998年のアジア金融危機を受け、シンガポールは、支配的な銀行部門と既存の株式市場を補完するため、社債市場を発展させる必要性を認識した。国内外の発行体をともに受け入れる現地債券市場の創設を具体的に目指した。1998年以降、外国機関はシンガポールドル建て債券を発行できるようになった。2009年には規制が微調整され、外国法人が発行する高格付け証券が規制上の流動資産として適格となった。シンガポールは資本規制や投資・ヘッジ制限を設けておらず、適格な債券の利息収入に源泉徴収税を課していない。その結果、現在、外国法人は国内債券市場の発行額の 4分の1超を占めている。
シンガポールとマレーシアについて注目すべきなのは、社債市場で達成した絶対的な規模ではない（市場価値はそれぞれ2,240億ドルと2,290億ドルで、中国の2兆8,000億ドルの社債市場と比べればごく小さい）。最終的には、絶対規模よりも、各国の市場発展構想とその後の影響を理解することのほうが重要だ。マレーシアの場合、イスラム金融市場は従来型の債券市場より小さいかもしれないが、その確立によって、これまで活用されていなかった資金源を引き出すことができた。
今日の新興国の多くは、それぞれ独自の市場発展構想を持っている。問われるのは、マレーシアやシンガポールがそうしたように、新興国が現地債券市場の発展構想を実行に移せるかどうかだ。
世界経済フォーラムの報告書『新興資本市場の発展を加速する：社債市場』は、 こちらから入手できる。
著者：マイケル・ドレクスラー（世界経済フォーラム米国、投資産業部門責任者、シニアディレクター）、ジャンカルロ・ブルーノ（世界経済フォーラム米国、金融サービス産業部門責任者、シニアディレクター）
画像：2009年3月17日、シンガポールの金融街にある銀行および資産運用ファンドのオフィスビル。REUTERS/Vivek Prakash
