何が懸かっているのか：ユーロ圏で2009年以来初めて物価が下落するなか、すべての経済学者が反デフレ論に賛同しているわけではない。軽度のデフレへの懸念は見当違いだと主張する声もある。本稿では、デフレ懐疑派が提示する実証的・理論的な議論を検討する。
ジョン・コクラン は、『エコノミスト』誌が最近、デフレを「悪質な脅威」、そして「世界最大の経済問題」と評したと指摘する。クリスティーヌ・ラガルドも、デフレは「オーガ」だと述べ、「景気回復に壊滅的な結果をもたらす」恐れがあるとした。一方、 Eurointelligence は、ドイツの報道機関がユーロ圏全体における直近の消費者物価下落を軽視していたと伝えている。『南ドイツ新聞』は、ユーロスタットの数値を経済面の3ページ下部で報じた。『フランクフルター・アルゲマイネ』は、慌てるな、これはデフレではないと述べた。
実証的な議論
チャールズ・プロッサー は、デフレへの恐怖をあおる人々に驚くほど多くの注目が集まっているにもかかわらず、歴史的記録にも経済理論にも、これほどの懸念を正当化する根拠はほとんどないと記す。大恐慌を除けば、歴史的記録と近年の経験が示すのは、軽度のデフレの時期の大半が停滞や縮小ではなく経済成長と結び付いているということだ。大恐慌は例外であり、通例ではない。日本の近年の経験でさえ、デフレそのものが生産の減少をもたらすという考えを裏付ける材料はほとんどない。
アンドリュー・アトキソンとパトリック・J・キーホー は、全体として、データはデフレと恐慌との間にほとんど関連がないことを示していると記す。広範な歴史的概観では、恐慌を伴うデフレの時期より、妥当な成長を伴うデフレの時期のほうがはるかに多く、デフレを伴う恐慌の時期より、インフレを伴う恐慌の時期のほうがはるかに多い。恐慌期を除くと、著者らが確認した、デフレと恐慌が同時に起きた事例は8件だけだ。デフレがあって恐慌がなかった事例は65件、恐慌があってデフレがなかった事例は21件ある。
注：1820～2000年の全5年間の期間について、17カ国の平均インフレ率と実質生産成長率。
出典：Atkeson and Kehoe（2004）
ビラル・ハフィーズ は、30カ国を対象に同様の実証分析を行い、成長に関する限り、2世紀分のデータにはインフレをデフレより好む理由が見当たらないと結論付ける。ただし、どこでも同じ結果が見られるわけではない。アジアでは、デフレ期よりインフレ期のほうがはるかに急速に成長した。北米経済は、平均的なデフレの年に縮小した。対照的に、欧州ではインフレ期よりデフレ期のほうが成長率が高かった。過去には、
Eurointelligence は、こうした議論こそ実証研究の評判を損なうものだと記す。産業革命期には、成長率は今日より構造的に高かった。また、その時期には世界経済で体制の転換が何度も起きていた。200年分の時系列データを平均して、今日の政策上の結論を導くべきではない。
理論的な議論
ジョン・コクラン は、よくある説明として、雇用主は賃金の引き下げを嫌うため、デフレによって労働力が人為的に割高になり得るというものがあると記す。製品価格が下がる一方で賃金が高すぎれば、雇用主は事業を縮小するか閉鎖する。賃金の硬直性は、急激な20％のデフレなら問題になるだろう。しかし、着実に進む2％のデフレでは問題にならない。一般的な労働者の賃金は、経験を積むことで年に約2％上がり、さらに総生産性の上昇によって1％――できればそれ以上――上がる。したがって、一般的な労働者が名目賃金の引き下げを受け入れなければならなくなる前に、3％のデフレが起きる余地がある。
チャールズ・プロッサー は、将来価格が下がると予想して消費者が購入を先送りする、とよく主張されると記す。この議論は、予想されたデフレのもとでは名目金利も下がるため、貯蓄による報酬の減少が購入を遅らせる利得をちょうど相殺することを考慮していない。実質総需要への純効果はゼロだ。 ミケーレ・ボルドリン、ジョヴァンニ・フェデリコ、ジュリオ・ザネッラ は、この議論は供給主導のデフレにも当てはまるはずだが、データはそうではなかったことを示唆していると付け加える。ではなぜ、1931年に米国人は1932年には価格が下がると見込んで耐久財の購入を先送りした一方、1874年には1875年に価格が下がると見込むのが妥当だったにもかかわらず、その祖父は同じことをしなかったのだろうか。
ジョン・コクラン は、ここでもう一つよくある説明は、デフレが債務者、とりわけ債務を抱える政府を債務不履行に追い込み、金融危機を引き起こすというものだと記す。予想外に物価が下がると、利益と税収が減る。コストも下がるが、必要な債務返済額は減らない。突然の予想外の20％のデフレと、2％のデフレへゆっくり移行することはまったく別だ。債務残高の対GDP比が100％なら、予想外の2％のデフレが1年続いた後には102％になる。デフレが債務危機を引き起こすまでには、この状態が何十年も続く必要がある。
ジョン・コクラン は、法定通貨、金利目標、膨大な超過銀行準備、そして残高のある政府債務を抱える欧州や米国のような経済が、恐れられているデフレ・スパイラルを経験したことは、これまで一度もないと記す。それが起こり得ないと考えるべき理由は十分にある。とりわけ、2％のデフレでは問題にならない政府の支払い能力への懸念が働き、デフレ・スパイラルを止める。物価が20％、あるいは30％下がれば、債券保有者は政府が債務を返済できないと判断する。彼らは、迫り来る債務不履行の前に債券を手放そうとする。モノや他の通貨を買い、デフレ・スパイラルを未然に食い止める。
この記事は、 Bruegel との協力により掲載されています。掲載は、世界経済フォーラムが見解を支持することを意味するものではありません。
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著者：ジェレミー・コーエン＝セットンは、カリフォルニア大学バークレー校の経済学博士課程候補者であり、ゴールドマン・サックスのグローバル経済調査部門の夏季アソシエイト・インターンです。
画像：2014年8月7日、欧州中央銀行（ECB）本部の隣にある巨大なユーロのロゴ。REUTERS/Ralph Orlowski。
