大不況をめぐる有力な見方の一つは、2007年末から2009年半ばまでの景気後退の深刻さと長さ、そしてその後の回復の遅さに、米国の家計債務が重要な役割を果たしたというものです。 プリンストン大学のアティフ・ミアンとシカゴ大学のアミール・スフィによる研究 は、2006年と2007年に住宅価格が下落し始めた後、米国の家計が消費を大幅に縮小した背景に、住宅ローン債務の累積が重大な役割を果たしたことを明らかにしています。
しかし、大不況に先立つ数年間に債務を増やしていた経済主体は、米国の家計だけではありませんでした。マサチューセッツ工科大学スローン経営大学院のザビエ・ジルーと、ニューヨーク大学スターン・スクール・オブ・ビジネスのホルガー・ミューラーによる新たな研究は、企業の財務レバレッジも、急激な景気後退の長期化と深刻化に重要な役割を果たしたことを示しています。新たな 論文 は、ミアンとスフィが強調した家計債務は前回の景気後退を理解するうえで非常に重要だが、雇用主の貸借対照表も景気後退の中心的要因だったと論じています。ジルーとミューラーの言葉を借りれば、「家計は労働者を解雇しない。企業が解雇する」のです。
住宅価格の崩壊に家計がどう反応したかは重要でしたが、それが企業に影響を及ぼしたのは、企業の製品やサービスを消費する人々が消費を減らした範囲に限られると、両著者は明らかにしています。しかし、消費支出の長期的な減少が雇用動向を通じて経済全体にどう影響したかは、企業がこの減少にどう対応したかに左右されます。ジルーとミューラーは、2007年から2009年にかけて事業所ごとの雇用がどう変化したかを調べ、このつながりを検証しました。（念のため説明すると、事業所とは事業が営まれる物理的な場所を指し、企業は一つ以上の事業所を持つことがあります。）
要するに、大不況前の数年間に債務負担を増やした企業の事業所は、低レバレッジ企業の事業所と比べ、景気後退に際してより多くの労働者を解雇したことが分かりました。高債務企業の事業所と、より慎重な企業の事業所との対応の違いは非常に大きく、住宅価格の崩壊によって失われた雇用はすべて、高レバレッジ企業の事業所で生じました。さらに、国内各地で高レバレッジ企業の事業所が多い地域ほど、雇用の損失が大きくなりました。
ジルーとミューラーの知見の一つの解釈は、債務の多い企業は景気後退時に信用を得られず、消費の縮小に対応する手段として労働者を解雇するほかなかった、というものです。言い換えれば、大不況時の信用市場の引き締まりは、当時の大規模な雇用喪失の一因となりました。
では、なぜこれらの企業はこれほど多くの債務を負ったのでしょうか。著者らはこの点について論じていませんが、債務増加の背景として考えられるのは、 レバレッジド・バイアウト、 自社株買い、あるいは負債の多い合併・買収です。こうした動きが、多くの企業を大きなショックに備えられない状態にした可能性があります。
この新しい論文から得られる教訓の一つは、家計債務と信用市場の引き締まりの影響が、経済学者や政策立案者が通常考える以上に密接に絡み合っているということです。住宅バブルの崩壊が大不況につながる一連の出来事の主な引き金だったのかもしれませんが、この大きなショックが波及するうえでは、信用市場と企業の貸借対照表も重要な役割を果たしました。結局のところ、経済全体における債務の役割は非常に重要です。
この記事は、 ワシントン公平成長センターとの協力のもとで公開されています。この記事の公開は、世界経済フォーラムが見解を支持していることを意味するものではありません。
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著者：ニック・バンカーは、ワシントン公平成長センターの政策アナリストです。
画像：ニューヨーク・マンハッタンの五番街にあるアップルの小売店に顧客が入店する様子を、階段越しに見る。ピエール・ビル。ロイター／アドリース・ラティーフ
