上海市場の時価総額が最近2兆ドル減少した（これはインドのGDP全体に相当する額）にもかかわらず、中国は依然として世界の資本市場の動向と密接に結びついている。この前例のない影響力を、世界の投資家は注意深く見守っている。投資家にとっての課題は中国のコーポレートガバナンスの状況であり、それが市場参加者に中国企業へ巨額の株式リスクプレミアムを課す原因となっている。
中国の上場企業の財務報告および情報開示の慣行は、先進国・新興国の双方に後れを取り続けており、 近年注目を集めた数件の債務不履行 が、その点を改めて示している。2013年、中国証券監督管理委員会は、中国の既存の法規定には健全な金融市場に不可欠な基本的な開示要件が欠けていると宣言した。強力な制度的要因、厳格な司法制度の欠如、資本市場からの限定的な圧力、そして支配的な商慣行――これらすべてが、透明性の欠如と脆弱な財務慣行を強めてきた。
中国の文化的・社会的規範は、儒教的な同調主義の名残を伴っており、コーポレートガバナンスに大きな課題を生んでいる。支配株主は、個人的な関係に基づいて社外取締役を選任してきたことが知られており、その結果、忠誠心に偏りが生じている（すなわち、少数株主を保護する規制上の義務があるにもかかわらず、新任の取締役が支配株主に同調してしまう）。
こうした文化のもとでは、評判やその他の社会的仕組みによって事業の継続性を確保できるため、高品質で費用のかかる財務報告の必要性は低い。一部の中国本土上場企業では、透明性よりも政治的なつながりの方が価値が高い。政治的つながりを損なうスキャンダルは、純粋な会計スキャンダル（約15%）と比べて、平均株価の下落幅（約35%）がはるかに大きい。これは、会計不正の露見によって平均株価が40%超下落した米国の市場反応と鮮明な対照をなしている。
香港に上場し、本土から離れた中国企業の状況も、それほど良くはない。大半の企業が、2012年の香港コーポレートガバナンス・コード改正を採り入れられていない。本土企業の遵守状況は、 Hang Seng Mainland Composite Index において、2012年の80%という高水準から、2014年には58%に低下した。香港の投資銀行も、質の低い株式公開案件を市場から締め出すことに十分な成果を上げていない。2011年、証券監督管理委員会は、承認のために提出された100件の公募案件のうち82件に不備があったと報告した。
監査人もこの状況への対応に苦慮してきた。大手監査法人は、中国本土のみに上場する企業（香港にも重複上場している顧客と比べて）に対し、経験の浅い監査人を配置しがちである。さらに、中国の秘密保持法は、外国の規制当局が中国の監査人の業務を検査することを制限しており、本土企業の財務諸表に依拠することや、不正を暴くことをより困難にしている。
結論として、中国企業を評価する際、投資家はこれまで以上に慎重な精査を行わなければならない。財務諸表が経済・金融の実態を適切に反映しているかを判断するため、定量的要因と定性的要因の双方を検討すべきである。財務諸表とその注記を慎重に精査し、損益計算書と貸借対照表を時系列で分析し、さらに企業に関する独立した情報を入手することが、いずれも役立つ。中国企業の中核を強化するため、国際社会はベストプラクティスを共有する責任を負っている。
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著者：Tan Chin Hwee は、Apollo Global Management のアジア太平洋地域共同責任者である。同氏は次の著書の著者でもある：『 Asian Financial Statement Analysis: Detecting Financial Irregularities』。
画像：2015年7月17日、中国安徽省阜陽市の証券会社で、株価情報を表示する電光掲示板の前を歩く女性投資家が笑顔を見せている。REUTERS/Stringer
