住宅市場における好況と不況のサイクルの主な特徴は、今やすっかりおなじみのものとなっている。
好況期には、融資基準の緩和や低金利といった状況が住宅価格を押し上げ、それに伴って住宅ローン債務も増加する。
不況が訪れると、過剰な債務を抱えた世帯は、住宅の価値を上回る額のローンを負う「逆ざや」の状態に陥る。
資産の目減りや信用へのアクセス低下に苦しむ世帯は、消費を抑える。一方、住宅価格の下落により、新築住宅への投資も急減する。
これらの要因が相まって、産出を大幅に押し下げ、失業を増加させる。不良債権が増えると、銀行は信用供与と融資基準を厳格化し、住宅価格をさらに押し下げ、悪循環に拍車をかける。
好況・不況のサイクルを回避する
しかし、好況・不況のサイクルが目新しいものではないからといって、回避できない、あるいは影響を緩和できないということにはならない。こうしたサイクルからの回復を促し、再発を防ぐ政策をよりよく理解するため、IMFのエコノミストは最近、 新たな分析 を完了した。対象は、近年、実質住宅価格が25％以上下落したデンマーク、アイルランド、オランダ、スペインの欧州4カ国の経験である。
デンマークとアイルランドでは現在、価格が上昇しており、オランダでは安定化し始めている。スペインでもおそらく同様の動きが見られる。それでも各国は、好況・不況サイクルの遺産への対処を続けている。そこには、実際の産出水準と潜在産出水準との差である大幅な需給ギャップや、民間部門の過剰債務が含まれる。家計の債務所得比率は、スペインの約125％からデンマークの約300％まで幅がある（図参照）。
危機の遺産に対処する
需給ギャップを解消し、民間部門の過剰債務を減らすのは容易ではない。その一因は、難しいトレードオフにある。
たとえば、多くの世帯が債務返済を早めるため消費を減らして貯蓄を増やせば、産出をさらに押し下げ、需給ギャップを拡大させることになる。したがって、成長への下押しを最小限に抑える方法で家計の債務削減を促すことが、重要な政策目標となる。
景気を下支えする政策は、第一の防衛線となる。たとえば、危機時の欧州中央銀行による金融緩和は、デンマーク、アイルランド、スペインなどで変動金利型住宅ローンが多いことと相まって、金利を引き下げ、成長を促すことで、名目所得を押し上げ、債務返済コストを軽減した。名目所得の伸びが速まると、債務所得比率の調整を分母（名目所得）の増加によってより多く行えるため、名目債務を減らすための支出削減という分子側の調整よりも、デレバレッジのコストを抑えられる。
もう一つの方法は、債務返済に充てられる資産への家計のアクセスを支援することだ。たとえばオランダは、親が子どもの住宅ローン債務返済を支援しやすくする一時的な税控除を導入した。初めて住宅を購入する人が、ペナルティを負わずに年金貯蓄を住宅購入資金に充てられるようにする改革は、米国とスイスでも実施されている。
より迅速な調整と景気回復を促すには、効果的な債務再編の枠組みも不可欠である。各国は固有の状況を考慮する必要があるが、次のような複数の措置が有効となり得る。
既存の債務処理の枠組みを銀行が活用するよう促す規制・監督上のインセンティブ。たとえばアイルランドでは、銀行は住宅ローンの延滞について、持続可能な解決策の提示と成立に関する目標を達成しなければならない。
効果的な倒産処理の枠組みを整備すること。たとえば、費用の低い裁判外の債務整理を促進する。さらに、
多額の債務を抱える借り手に認められた債務免除への課税を軽減するなど、財政面のインセンティブを設ける。
最後に、債務危機を乗り越えるには、十分な資本と引当金を備えた銀行が必要だ。アイルランドやスペインなどでは、資産査定とストレステストの後に銀行の資本再注入が強制されたことが、効果をもたらした。銀行が利益のうち配当に回せる割合を制限することも、融資を過度に縮小するのではなく、資本を増強してバランスシートを健全化するよう促してきた。
今後に向けた教訓
今後、住宅危機の発生件数や深刻度を減らすには何ができるだろうか。
第一に、たとえば住宅ローン金利の所得税控除を段階的に縮小するなど、過剰な債務蓄積を促すインセンティブを取り除くことだ。住宅の評価額を更新し、固定資産税が現在の評価額を反映するようにすることも重要である。これにより住宅（ひいては住宅ローン債務）への補助を避け、景気循環を抑えることができる。
第二に、賃貸市場のゆがみを縮小することだ。これには、スペインが2013年に行ったように、家賃規制を段階的に縮小し、賃貸契約の柔軟性を高めることが含まれる。こうした措置により賃貸住宅の供給が増え、世帯が住宅ローン債務を負う必要性が低下し、住宅価格サイクルに対する経済の脆弱性も軽減される。
第三に、プルーデンス政策の手段を用いて景気循環を抑え、過剰な債務蓄積を防ぐことだ。たとえば債務所得比率に上限を設ければ、住宅価格の上昇に伴い、借り手が住宅ローンを際限なく拡大させることを難しくできる。
住宅危機は他の危機と同様、避けられないものだが、近年の経験は、各国が早い段階で複数の措置を講じ、その影響を緩和し、将来の危機の可能性を減らせることを示している。
各国はこの点で前進してきたが、今後に向けて強靱性と見通しを強化するため、引き続き利用可能な選択肢を検討すべきである。その際には常に、それぞれの国の固有の状況を考慮する必要がある。予防に少し力を注ぐことで、大きな治療の必要を避けられる。
この記事は、 IMFとの協力により公開されています。公開は、世界経済フォーラムが見解を支持することを意味するものではありません。
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著者：ケビン・フレッチャーはIMF欧州局のアドバイザー。基金で15年の経験を持ち、スペインの金融セクター改革プログラムに関するIMFスタッフのモニタリングを主導するなど、数多くの任務を担ってきた。ピーター・クンツェルはIMF広報局長補佐。
画像：2012年2月29日、カリフォルニア州サンマルコスの分譲地で、未開発区画の隣に建つ新築住宅。ロイター。
