先月、米国連邦準備銀行の会議で、 当局者たちは マネー・マーケットの根強い脆弱性を嘆いた。マネー・マーケットでの取り付け騒ぎが米国（さらには世界）の金融システムを崩壊寸前まで追い込んでから6年が経つが、その危機を支えていた重大なリスクは、いまだ抑制されていない。
マネー・マーケットの本質は、企業や非営利機関が、すぐに引き出せる形で現金を保有する必要に応えることにあります。例えば大学は、予期せぬ支出に備えるため、学生の授業料の一部を取り分けておかなければなりません。しかし、その金額は政府が一口座あたり保証する上限である25万ドルを上回ります。現金により高い安全性を求めて、大学は米国財務省債券に目を向けるかもしれません。
仕組みは単純です。大学は、担保として米国財務省債券を銀行に提供してもらったうえで、短期間、多くの場合は1日だけ、資金を銀行に預けます。翌日に銀行が現金を返さなければ、大学は債券を売却して、受け取るべき現金を確保し、余剰分を銀行に返還することができます。これは、政府保険付きの銀行預金とほぼ同じくらい安全です。
大学だけがこうした取引を行っていれば、マネー・マーケットが2008年と2009年に経済を深刻に打撃するほど大きくなることはなかったでしょう。しかし、余剰資金を投資するために待機している大企業も、同様の現金預金を銀行に行っており、一度に数百万ドルという規模です。その背景には、25万ドルを超えるものを銀行が保護するという約束だけに頼りたくないという、同じ理由があります。
さらに、一般の預金者は、現金でマネー・マーケット・ファンドの持分を購入します。このファンドは、その現金を金融機関に貸し付け、担保として長期の米国財務省債券と翌日返済の約束を受け取ります。また、ヘッジファンドは、投資家から受け取った現金を、有望な長期投資案件が現れるまで、マネー・マーケットに一時的に預けています。
要するに、マネー・マーケットは、数十億ドルの現金を管理するごく少数の機関ではありません。数兆ドル規模の巨大な市場なのです。実際、金融危機直前には4兆ドル規模の市場でしたが、危機の最中にその規模が3兆ドル未満に縮小したことで、実体経済の活動が混乱しました。
しかし、マネー・マーケットの脆弱性の理由は、その規模だけではありません。もう一つの問題は、マネー・マーケットを運営しているのが銀行だけではないことです。
マネー・マーケット取引を機能させる鍵は、借り手が、「預け手」に担保として提供できる財務省債券を保有していることです。このため、そうした債券を持つ十分に大規模な機関であれば、銀行の貸出機能を模倣できます。実際、多くの非銀行機関がそうしており、規制当局の監視の目が届きにくいことも少なくありません。したがって、マネー・マーケットは、規制された銀行システムをはるかに超えて いわゆる「影の銀行」にまで広がっています。
最後の問題は、このように資本が薄い非銀行機関が、強固な米国財務省債務を担保として提供するだけでなく、住宅ローンを束ねた証券など、より弱い証券も提供していることです。これらの証券は米国の債務ではなく、政府保証もなく、危機の際には本来の価値を維持できません。
危機が起き、貸し手が現金を返せなくなると、「預け手」は担保の売却に動きます。米国政府債券の価格は大規模な売り圧力にも耐えられますが、住宅ローン債券の価格はそうはいきません。特に、直近の金融危機のように住宅市場が弱体化している場合には、なおさらです。その売り圧力の見通しは多くの金融機関の支払能力を危うくし、米国政府はマネー・マーケット、住宅ローン債券市場、そして多くの住宅ローン証券を裏付けていた悪名高いファニー・メイとフレディ・マックを救済せざるを得なくなりました。
マネー・マーケットをより安全にする方法は3つあります。第一に、準通貨を提供する機関の資本を増強し、安全性を高めることです。第二に、いずれか一つの機関が行える規制対象外の取引の総額を制限することです。
第三に、この種の貸出は、財務省債券のような盤石な担保に対してのみ認めることです。住宅ローン担保証券は、危機の際に急速に価値を失い、政府の救済を必要とするため、これに該当しません。政府は、危機の際にどの種類の担保を保証するかを事前に決めておくべきです。市場や金融機関、そして政府が支えることを約束していない担保が崩壊の瀬戸際に立たされてから、追い詰められるのを避けるためです。
マネー・マーケットの機関に、こうした体系的な安全性向上策を自発的に取ることを期待することはできません。通常の経済状況では取引の収益性が高く、また、別の危機が起きれば政府が再びマネー・マーケットを支え、弱体化した金融機関を立て直すことを余儀なくされると彼らは知っているからです。
したがって、マネー・マーケットが生み出す金融リスクを減らすことは政策立案者の責任です。しかし、伝統的な銀行免許を持たず、銀行規制の対象にもならない影の銀行機関が広く存在することが、そうした取り組みを複雑にしています。
完全な解決策は、すべての金融機関がより弱い形態の担保を提供することを防ぐことに焦点を当てるべきです。 エド・モリソン、クリストファー・ソンチ、そして私は 先月のFed会議の終わりに提案したとおり、米国の規制当局は、規則を改正し、政府が事前に全面的な裏付けを決定しない限り、住宅ローン担保証券やその他の弱い証券がマネー・マーケットでこれほど広く使われないよう禁止しなければなりません。より弱い担保は他の場面で使うことができますが、一晩資金を預けるためには使えないようにすべきです。そのためには、より安全な証券の使用を義務付ける必要があります。
米国の政策立案者がこの方針を採用すれば、Fedの次回のマネー・マーケット会議の雰囲気は、はるかに楽観的なものになるかもしれません。
本記事は次の機関との協力により掲載されています： Project Syndicate
著者：マーク・ロー氏はハーバード・ロー・スクールの教授で、証券法および金融市場の専門家です。世界各国における政治が企業組織およびコーポレート・ガバナンスに与える影響に関する数多くの研究の著者でもあります。
画像：米ドル紙幣が、トロントで撮影されたポーズ写真に展示されている。REUTERS/Mark Blinch
