本記事は Knowledge@Whartonとの共同制作により掲載されたものです。
米連邦準備制度（FRB）は、その長い歴史を通じて国内で最も重要な機関とされてきました。雇用の最大化とインフレ抑制を目的に金融政策を運営し、銀行にとって最後の貸し手としての役割も担っています。ウォール街は連邦準備制度の一挙手一投足を綿密に注視し、通常は過熱した反応を示しますが、今回は同中央銀行が今月、ほぼ10年ぶりに利上げを行う見通しとなっているため、その注目はとりわけ高まっています。
しかし、1900年代初頭に連邦準備制度の設立へ至る過程でどれほどの「壮絶な闘い」があったかについては、多くの人がほとんど知りません。この歴史は、連邦準備制度の創設以来続いてきた緊張関係を理解するうえで極めて重要であり、同時にアメリカの金融システムがどれほど発展してきたかを示すものでもあります。
Knowledge@Whartonは、衛星ラジオのSirius XM（チャンネル111）にて、「Wharton Business Radio」の番組で、連邦準備制度の専門家ロジャー・ローウェンスタイン氏と、同中央銀行の興味深い背景について対談しました。ローウェンスタイン氏は作家であり、元『ウォール・ストリート・ジャーナル』の記者です。最新作として、『America’s Bank: The Epic Struggle to Create the Federal Reserve』を出版したばかりです。
「1955年から2015年までの引き締め局面の簡潔な歴史」。出典：全米経済研究所（National Bureau of Economic Research）。
以下は、対話内容を編集した記録です。
Knowledge@Wharton：新著の刊行、誠におめでとうございます。また、 絶賛された書評 （『ニューヨーク・タイムズ』紙）に掲載されたことも、おめでとうございます。『ニューヨーク・タイムズ』で確かな書評を得られれば、まさに一流の評価を得たと言えますね。
ローウェンスタイン：大変うれしい書評でした。ありがとうございます。
Knowledge@Wharton：1800年代後半から1900年代初頭にかけて、中央銀行を設立しようという切実な要請があった時期の歴史的背景についてお伺いします。それ以前にも中央銀行を設立しようとする試みはありましたが、1800年代半ばに頓挫しました。その経緯を説明していただけますか。
ローウェンスタイン：1900年代の最初の10年間は、目に見える変革の時代でした。経済は工業化し、工場が次々と誕生し、人々は農村から都市へと移り住んでいきました。移民が人口を押し上げ、街角では突如としてさまざまな言語が聞こえるようになりました。かつては極めてエリート主義的だった国の民主主義も、変わりつつありました。
しかし、当時のわが国の金融システムは非常に旧式で、主として農業中心の、発展途上にあった19世紀初頭の農業国を前提に設計されたままでした。これは国の発展を阻むものでした。さらに、 世界の他の工業国はすべて中央銀行を持っていたのに、わが国は持っていなかった。Twitter 。社会の信用が不足したときに銀行へ資金を貸し出せる中心的な機関も、過剰準備金を保有する機関もありませんでした。そのため、人々が銀行に殺到して預金を引き出し、金融システムが凍結して信用が途絶えるという取り付け騒ぎが頻繁に起きていたのです。欧州の人々は、この近代的な工業国がこれほど原始的であることを、率直に言って信じがたく感じていました。しかし、それが当時の状況でした。
「当時のわが国の金融システムは非常に旧式で……国の発展を阻むものでした。」
Knowledge@Wharton：1907年は、この過程において特に重要な年でした。当時は銀行業界に対する懸念が非常に高まっていたからです。
ローウェンスタイン：その通りです。アメリカの制度については、かねてより警告が発せられていました。特に、私の著書に登場するポール・ウォーバーグがその一人です。彼はドイツ出身の移民であり銀行家でもあり、欧州の制度と比べてアメリカの制度がいかに不備であるかを認識していました。しかし、1907年に深刻な銀行恐慌が起きるまで、彼の指摘に真剣に耳を傾ける者はほとんどいませんでした。多くの点で、それは2008年の金融危機を想起させるものでした。ただし、1907年の取り付けは、コンピューター画面上で起きたものではありませんでした。預金者たちは、現金を取り戻そうと鞄を抱えて歩道を駆け抜けるような、実際の取り付け騒ぎでした。そして銀行の資金が尽きれば、万事休すでした。
そして、当時のもう一つの大きな違いは、最後の貸し手が存在しなかったことです。ベン・バーナンキもいなければ、「苦痛はどこかで始めなければならない。民間銀行がいずれも貸し出さない以上、誰かが貸し出しを始めなければならない」と判断を下す連邦準備制度もありませんでした。そのため当時は、制度を改革する必要があるとの確信が多くの人々に広がっていきました。
Knowledge@Wharton：ウォーバーグは、どのような点に気づき、改革を促すに至ったのでしょうか。確かに欧州はアメリカとは多少異なりますが、制度の運営全体が完全に異なっていたのでしょうか。
ローウェンスタイン：はい、実際に大きく異なっていました。
ウォーバーグにとって英語は第二言語でしたが、彼は非常に鮮明で説得力のある文章を書く人物であり、自らの主張を伝えるために比喩を用いました。彼はアメリカの制度を、貯水池のある町にたとえました。各町がそれぞれ小さな井戸しか持っていないというものです。しかし、この仕組みでは飲料水の需要を満たせません。通りによっては水が枯れることもあれば、火災が小さな町に大きな被害を与えることもあるからです。彼は、制度には集中的な準備金が必要だと説明しました。しかし、1907年の恐慌まで、彼の主張はほとんど顧みられず、政治制度からは完全に無視されていました。
その後、人々が注目するようになり、複数の下院議員とともに、有力な上院議員であったネルソン・オールドリッチが、ウォーバーグの指摘が正しいかどうかを確かめるため欧州視察に赴きました。一行はイングランド、フランス、ドイツの中央銀行を調査し、50人以上の銀行家に聞き取りを行いました。各都市で「銀行恐慌が起きたらどうなるのか」と尋ねたところ、どの国も「そのようなことは起きない。銀行は確信を持っており、閉鎖する必要もない。必要な時には、中央銀行から余剰の信用を得られる」と答えました。
Knowledge@Wharton：興味深いのは、アメリカが中央銀行の設立を試みたのが今回が初めてではないことです。19世紀に一度試みたものの、長続きしませんでした。
ローウェンスタイン：その通りです。長続きしなかった理由があり、また、アメリカが中央銀行なしで長く持ちこたえてきた理由もあります。これは建国の時代にまでさかのぼります。わが国は、遠方にあるイングランド国王の中央権力に反旗を翻した国家です。そして、この国で最初に行われた政治論争は、アレクサンダー・ハミルトンとトーマス・ジェファソンの間のものであり、強力な中央政府を持つべきかどうかが焦点でした。両者が激しく対立した具体的な争点は、中央銀行を設けるかどうかでした。
当時はそれが「アメリカ合衆国銀行」と呼ばれていました。ハミルトンは、ジェファソンの激しい反対にもかかわらず、ワシントン大統領にこの中央銀行の設立を説得しました。しかし20年後、農業地域や東海岸から遠く離れた地域に住むアメリカ人たちは、強力な連邦銀行権力が、かつて反旗を翻したイングランドの権力と似たものになると感じ、同行は解散されました。しかし、中央銀行がないことで制度はうまく機能せず、深刻なインフレの時期を迎えたため、第二の銀行が設立されました。これが、1830年代にアンドリュー・ジャクソン大統領によって廃止された銀行です。
「世界の他の工業国はすべて中央銀行を持っていたのに、わが国は持っていなかった。」
ウォーバーグは渡米後、アメリカ人がウォール街であれワシントンであれ、権力を忌避することに気づきました。今日でもそれは見て取れます。これは建国以来ずっと続いてきた議論です。1900年代初頭にもこの議論があり、今もなお続いています。
Knowledge@Wharton：約7年前に私たちが目にした出来事と、1900年代初頭に起きたことが似たような性格を帯びているのは、驚くべきことでしょうか。
ローウェンスタイン：ウォーバーグは、自分はアンドリュー・ジャクソンの亡霊と戦っているように感じると、よく言っていました。こうした争いは消えることがありません。驚くべきことなのかもしれません。また、1907年にセオドア・ルーズベルト大統領が義理の弟に宛てた書簡で、事態が手に負えなくなっていると記したのも非常に興味深いことです。彼は、人々があらゆる銀行に何か腐ったものがあるかのように振る舞っていると述べ、多くの銀行が不適切な行動をとったのは事実だが、すべての銀行を非難するのは行き過ぎだと続けました。今日の銀行家たちも、この考えに同意するのではないでしょうか。
ローウェンスタイン：興味深いことに、今日の連邦準備制度は、最新の銀行恐慌を食い止め、経済を再び動かすために介入しました。おそらく史上最高の経済ではないかもしれませんが、失業率は5%にまで低下しています。それでも、人々は連邦準備制度を嫌っており、その職務を果たしていること自体が不人気の理由になっています。こうした古くからの感情は、アメリカ国民の大きな層において、今なお生々しく残っています。
Knowledge@Wharton：1900年代初頭に中央銀行が設立された経緯を振り返ると、当時の感情も今と同じくらい政治的だったようですね。そうではないでしょうか。
ローウェンスタイン：これらは極めて対立を招いた問題でした。創設者であるウォーバーグ、オールドリッチ上院議員、そして（1933年のグラス＝スティーガル法で知られる）カーター・グラスは、この問題がいかに政治化していたか、特に中央権力の問題がいかに大きかったかを強く認識していました。それほど大きな問題だったため、1912年にグラスが連邦準備法の最初の草案を次期大統領のウッドロー・ウィルソンに持参した際、その計画は全国に20の準備銀行を設けるというものでした。その計画には連邦準備制度理事会は含まれておらず、ワシントンの要素もありませんでした。中央でも連邦でもなく、全国に点在する複数の銀行にする構想だったのです。
ウィルソンは政界に入る前、学者であり歴史家でもありました。彼はアレクサンダー・ハミルトンを研究しており、歴史的な中央銀行論争についても知っていました。彼はグラスに「中央集権化について何かしなければならない」と言いました。こうして、この法律によりワシントンに連邦準備制度が置かれることになったのです。その構想は、準備銀行を全国に分散させ、ワシントンに準備理事会を置くというもので、州と連邦政府の間で権限を分ける憲法上の妥協によく似ていました。
「その構想は、準備銀行を全国に分散させ、ワシントンに準備理事会を置くというものでした。これは、州と連邦政府の間で権限を分ける憲法上の妥協に非常によく似ていました。」
Knowledge@Wharton：著書に登場するもう一人の重要人物で、1900年代初頭に重要な役割を果たしたのはJ.P.モルガンでした。この人物が、アメリカの金融部門で大きな権力を握っていたことは明らかです。
ローウェンスタイン：はい、1907年の恐慌が起きたとき、J.P.モルガンはウォール街で最も力のある銀行家でした。ちなみに、彼が最も裕福だったわけでも、銀行が最大だったわけでもありませんが、強い評判を持っていました。連邦の権力がほとんど存在しなかったため、彼は他の有力な銀行家たちを招集し、どの銀行を融資で救済し、どの銀行が支払い不能で見捨てるべきかを決める役割を担いました。もちろん、これは一世紀後にベン・バーナンキが担うことになった仕事であり、彼もまた「誰が融資に値し、誰が値しないのか」という問いに答えなければなりませんでした。
モルガンの権力は非常に大きく、ある新聞報道によれば、財務長官がワシントンからニューヨークに来て銀行家たちと会合しました。その報道には「モルガン氏の議長のもとで」と書かれていました。J.P.モルガンのCEOであるジェイミー・ダイモンが財務長官を主宰している姿を想像してみてください。今日であれば、連邦当局者が議長を務めるでしょう。しかし当時は連邦の金融権力が存在しなかったため、J.P.モルガンがその役割を引き受けたのです。
彼の役割は極めて重要で、恐慌の緩和には役立ったものの、完全に食い止めることはできませんでした。人々から「あなたは私たちと混乱の間に立っている」といった内容の手紙を受け取ったものの、彼はすでに70歳でした。そのため彼は、この国はあまりに大きく発展しており、金融システムの救済を一人の人物に頼ることはできないと人々に告げました。彼は、こうした問題に対処するには体系的で制度的な組織が重要であることを説明しました。このように、モルガンの行動は、ある意味で連邦準備制度の創設を求める主張をさらに後押しすることになったのです。
Knowledge@Wharton：連邦準備制度の利益相反について伺いたいと思います。連邦準備制度は実際に誰が所有しているのでしょうか。ベン・バーナンキは、連邦準備制度は景気後退期に利益を上げると述べています。連邦準備制度は経済の繁栄を促すことも求められている以上、この潜在的な利益相反をどのように解決すればよいのでしょうか。
ローウェンスタイン：その問いは二つに分けて考えましょう。連邦準備制度は資産を保有する銀行のネットワークであり、彼らが利益を上げるのは良いことです。慎重であれば、一般の銀行も景気後退期に利益を上げることができます。連邦準備制度が目指すのは、支払能力のある主体に融資することです。連邦準備制度の融資の大部分はアメリカ政府に対して行われています。しかし、利益を上げること自体に問題はありません。ちなみに、連邦準備銀行の利益の多くは政府に送られるため、最終的には納税者に還元されます。その点で利益相反があるとは思いません。
全国に点在する12の連邦準備銀行は、加盟する個々の銀行に配当を支払っています。したがって、各地域の商業銀行などの銀行は、利益の一部を所有しており、その配当は6%を上限としています。6%を超える利益は連邦政府に納められます。民間所有という仕組みは妥協の産物でした。連邦準備制度は非常に論争を呼ぶ存在であり、こうした権力のすべてを連邦政府に委ねることも大きな議論を呼ぶ問題でした。そのため創設者たちは、「中枢はワシントンに置き、連邦準備制度は完全に政府機関とするが、資本を提供して制度に参加する民間銀行は、制度が収益を上げた際に6%を上限として配当を受け取る」と妥協することにしました。銀行は制度に資本を拠出しているのですから、ある程度の見返りを受ける資格があります。ただし、途方もない利益を得ることもできません。
「現在、連邦準備制度の内部では、非常に大きな緊張関係が続いています。」
Knowledge@Wharton：では、現在連邦準備制度で起きていることについて話しましょう。人々は数年にわたり金利の変更を待ち続けており、連邦公開市場委員会（FOMC）のメンバーによる会合が近づくたびに、ウォール街は耳をそばだてます。この数年で、連邦準備制度がウォール街の中心的な存在になったのは、少々異様なほどです。
ローウェンスタイン：はい、ウォール街は金利が最大で0.25パーセントポイント引き上げられることにさえ、非常に神経質になっています。しかし、数十年にわたって連邦準備制度を追ってきた人なら誰でも、金利が2%、4%、時には7%であった時期にも、この国は暮らしと繁栄を続けてきたことを知っています。ウォール街と国全体は、ゼロ近傍というこの異例の低水準を超える金利にも十分に対応できることに気づくでしょう。この低水準は、もちろん金融危機の名残です。連邦準備制度のジャネット・イエレン議長と中央銀行の同僚たちには、ぜひ決断を実行に移してほしいと思います。
利益相反に関する質問に戻りますが、関連する問題として連邦準備制度の独立性があります。連邦準備制度が行政府、財務省、ホワイトハウスから独立していることは非常に重要です。どの政権も金利が低いことを望んでいます。危機時には、連邦準備制度は政権と歩調を合わせる傾向があります。しかし、金融危機が終わった今こそ、連邦準備制度が独立性を再び主張すべき時だと思います。それは、金利の引き上げを遅れてではなく早めに行うことを意味するかもしれません。
Knowledge@Wharton：その役割を担うのに、ジャネット・イエレンは適任でしょうか。人柄の面では、その流れを主導するのはベン・バーナンキのような人物だったと思われますが、ジャネット・イエレンがその人物かどうかは分かりません。
ローウェンスタイン：そうですね、彼女があと数か月その職にあるのを見るまで、分からないでしょう。
バーナンキが、あれほど過激な政策を打ち出すとは誰も予想していませんでした。ここで古くからの問いが浮かびます。人が時代をつくるのか、それとも時代が人をつくるのか。おそらく両方の要素があるでしょう。ベン・バーナンキは時代に応じ、誰も予想しなかったことを行いました。今度はイエレンが、この時代に応える番です。
Knowledge@Wharton：バーナンキはゼロ金利への道を私たちに導きました。1907年の銀行危機を見ると、二つの時代の間に類似点や共通点は見られるでしょうか。
ローウェンスタイン：非常に良い質問です。ベン・バーナンキの事例を見ると、むしろ大恐慌との共通点が多く見られます。大恐慌は、連邦準備制度が最初に試された場でした。当然ながら、その時には失敗しました。
バーナンキは、連邦準備制度理事会の理事、そして2006年には議長に就任するまで、キャリアの大半を学者として過ごしました。彼の研究は、連邦準備制度が大恐慌に効果的に対応できなかった理由に焦点を当てていました。バーナンキは、ミルトン・フリードマンを称える有名な晩餐会で、大恐慌の責任は連邦準備制度にあったと認めたうえで、「二度と同じことは繰り返さない」と述べました。また、デフレの連鎖に国を陥らせないためにアメリカ国民に現金を「ヘリコプターから散布する」ことに言及したことでも知られ、それによって「ヘリコプター・ベン」というあだ名がつきました。
しかし連邦準備制度議長として、彼は大恐慌の繰り返しを避けるために、そのヘリコプターに乗ることを除けば、基本的にほぼすべてのことを行いました。
Knowledge@Wharton：連邦準備制度を注視している人々の多くは、12月に金利が上昇すると広く予想しています。ただし、その後の利上げは緩やかで着実なものになると見込まれています。どうお考えですか。
ローウェンスタイン：それは連邦準備制度が発しているシグナルのようです。前回、2000年代前半から半ばにかけて金利が引き上げられた時にも同じことが起きました。しかし、連邦準備制度が緩やかで着実でなければならないという法律はありません。ちなみに、状況がサプライズを正当化すると判断した場合、連邦準備制度が市場を驚かせてはならないという法律もありません。
私は、市場は連邦準備制度が認めている以上に成熟していると考えています。連邦準備制度の理事たちは、常に市場の期待を気にする必要はありません。政策を正しく行えば、市場は適応するでしょう。私たちはこれまでも驚きを経験してきましたし、今後もそれを乗り越えていくでしょう。
Knowledge@Wharton：振り返ってみると、銀行業界はアメリカ国民の間で大きな人気を得ていたわけではありません。最近ではなおさら人気がありません。持つ者と持たざる者の間のこの溝は、数十年にわたって続いてきました。
ローウェンスタイン：はい、そこには自然な対立があります。人々は、銀行が多くの資本を保有して金融ショックから安全であることを好む傾向があります。しかし一方で、私たちは銀行が融資を行うことを望んでいます。現在、連邦準備制度の内部では、どうあるべきかについて非常に大きな緊張関係が続いています。金融危機以降、銀行はより多くの資本を保有するよう求められてきましたが、さらに多くの資本保有を義務づけるべきでしょうか。それは、実際には銀行が融資を減らすことを意味します。
1907年にも、これは大きな問題でした。当時は連邦準備制度が存在しなかったからです。銀行は大量の資本を金庫に事実上閉じ込めておくことを求めるルールがあり、そのため資本は社会に出ていかず、融資を生み出せませんでした。ここには緊張関係があり、つまり、どちらの方向にも行き過ぎてはならない、という意味です。
この記事の掲載は、世界経済フォーラムが当該見解を支持することを意味するものではありません。
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著者：ロジャー・ローウェンスタインは、アメリカの金融ジャーナリスト兼作家です。
画像：ワシントンにある米連邦準備制度理事会ビルの正面の一部。REUTERS/Gary Cameron。
