2018年1月、フランスとドイツの研究者7名ずつ計14名からなるグループが、ユーロの改革案を発表した。その後、彼らは改革の進展の乏しさに失望している（Bénassy-Quéré et al. 2018、2019）。彼らの提案によって促された議論は数百ページに及び、その多くの寄稿はVox eBook（Pisani-Ferry and Zettelmeyer 2019）にまとめられている。新たな論文（Oksanen 2019）で私はこの膨大な資料を検討し、その量の多さにもかかわらず、実りある分析や政策提言に不可欠な重要な要素が驚くほど多く欠けていたことを示す。
最近では、10月初めにユーロ圏の予算に関する提案が、ユーロ圏財務相によって事実上棚上げされた。EU予算には小規模な手段が含まれる予定だが、7年後でもユーロ圏GDPのわずか0.15%にしか達しない。それにはマクロ経済的な意味はほとんどなく、収斂と競争力の強化に寄与するという公言された目的も依然として疑わしい。
将来にとってより重要なのは、9月にユーロシステム（ECBと各国中央銀行で構成）が政策金利を-0.5％に引き下げ、量的緩和を再開する決定を下したことで、これが激しい批判の的となったことである。この混乱した論争は、財政と金融の領域の相互関係を明確にする必要性が強いことを示した。
現在、新たな方向性が形成されつつある兆しがある。クリスティーヌ・ラガルドの任期が間もなく始まるにあたり、フィナンシャル・タイムズは10月25日の社説（2019）で、ECBのためのより幅広い政策手段を求めた。これにより、彼女はマリオ・ドラギが始めた取り組みを完成させることができ、また、経済回復を支えるために財政政策が必要だという新たに生まれつつあるコンセンサスも改めて示されている。
ユーロ改革への新たなアプローチには四つの柱が必要である
ユーロ改革に有益な提案には、次の四つの柱が必要である。
あらゆる通貨同盟と同様に、ユーロの政治的性格は認識されるべきである。
加盟国間の不信がユーロを形作ってきた。各国が健全な財政政策を実行する意思と能力を備えているとは信頼されてこなかったためである。したがって改革は信頼の構築に役立ち、さらなる対立や紛争を生むルールや手続きは避けるべきである。
政治的に非現実的（例えば、EU条約の改正が必要な場合）で、経済的に根拠のない提案を不可欠なものとして提示することは、実りがないばかりか、有害でさえある。
既存の制度、仕組み、ルールの潜在力は慎重に認識されるべきである。ユーロシステムの機能は、いくつもの重要な目的に役立っているにもかかわらず、しばしば無視されている。
根本的な問題は不信である
財政政策は景気循環に沿う傾向（循環増幅的）があったことは、今では広く認められている。唯一の顕著な例外は、GDPが急激に落ち込んだ2009年である。近視眼的な政策と景気循環への追随を終わらせるには、その根本原因を正しく特定する必要がある。原因は財政ルールの違反ではなく、ルールそのものにある。1997年、安定・成長協定（SGP）のルールは、すべての加盟国に長期的に健全な政策を実行させると確信をもって約束させることが難しかったため、近視眼的なものとなった。常時課されるべき厳格なルールは、不適切な代替指標となった。その結果、自動安定化装置の機能さえも妨げられた。
元欧州委員会委員長のロマーノ・プローディは2002年に、SGPのルールは「愚かだ」と有名な発言をした。しかし2003年のSGP危機は、近視眼的で、最終的には法的根拠のないルールの解釈によって生じたものだった。この誤りが最初の改正につながり、予見できなかった不利な展開のもとでの柔軟性が認められた。
予算収支の中期的目標に重きを置くことで、近視眼的な傾向を緩和する試みもあった。しかし、これらにはいくつもの欠陥があり、特に関連する政策選択肢の範囲を特定することに基づいていなかったことが大きい。他の欠陥も非常に多く、その活用は深刻に損なわれている。この取り組み全体を通じて不信が優先され、完全には予見しえない状況に備えようとすることは、曖昧で複雑な問題を生んだ。
2008～09年の世界金融危機、とりわけギリシャ危機は、さらなる複雑化をもたらし、どの財務相も議会の前でルールを説明しようとさえしなくなった。さらに悪いことに、ユーロ危機の原因は財政ルールが十分に遵守されなかったことにあるという見方が広まった。この結果、ユーロ圏全体で財政が引き締められ、2012～13年にはGDPのさらなる落ち込みを招いた。
政府の構造的財政収支を短期および中期の財政政策に用いるのをやめ、単純な支出ルールに置き換えるという提案は、景気循環への追随という問題の解決にはほとんど役立たない。提案された不遵守への制裁を実施するには、追加の規定や例外が必要となり、それがたやすく対立やさらなる不信につながりかねない。
焦点は公共財政の長期的持続可能性へ移すべきである
焦点は、近視眼的な財政規律から公共財政の長期的持続可能性へと移されるべきであり、その移行は説得力をもって行われるべきである。これこそが、EU条約における指導原則である「健全な公共財政」が意味するものでなければならない。短期および中期の指標で長期的持続可能性を定義し測定する簡単な方法はない。しかし、ユーロ改革の議論は、真に長期的な問題についてほぼ沈黙してきたという点で不十分であった。持続可能性は容易に定義も測定もできないからである。それでも、学界の独立した専門家は分析と論拠を提供し、とりわけ無視されている、あるいは無視されかねない側面を指摘すべきである。
定年年齢の引き上げ
政策選択肢の分析が不十分な例の一つが、定年年齢の大幅な引き上げに関するものである。これは、制度上および政治上のいくつかの理由から、十分に検討されてこなかった。しかし年金制度改革は、短期および中期的には政府の財政赤字と債務を増やすことが多く、長期的な効果を覆い隠してしまう。現行の財政ルールのもとでは、一部の国ではこれが年金改革の撤回につながってさえいる。
ユーロシステムの役割を刷新する
ユーロをめぐる議論で最も顕著な特徴は、ユーロシステムの機能が十分に理解されてこなかったことである。あらゆる通貨同盟は政治的に確立された制度であり、その本質的な機能を維持するためには、政治の高いレベルによる適切なコミットメントが必要である。ユーロが世界金融危機の影響を受けた際、2012年7月のマリオ・ドラギによる「ECBはユーロを守るためにあらゆることをする用意がある」という宣言は、十分に説得力のあるコミットメントとなり、疑念を払拭した。
ユーロシステムの重要な役割は次のとおり認識されるべきである。
決済システムの円滑な運営をあらゆる時点で管理すること。これは、ユーロシステムがTARGET2決済システムの下でユーロ圏中央銀行間に蓄積しうる内部の正および負の残高に関係なく、あらゆる取引を受け入れなければならないことを意味する。
支払能力のある政府および金融機関に対する最後の貸し手として機能すること（主要な任務）。そうでなければ、どのような原因から生じた流動性危機も、公共財政危機へと発展し、金融機関の流動性不足を引き起こしかねない。これは一般的な信用収縮につながり、最終的には破綻や経済全体の崩壊を引き起こしうる。
支払能力のある政府に対する最後の貸し手としての役割は、無条件の市場操作（OMT）および各種の資産購入プログラムに関する規定に基づいている。支払能力を十分に明確な形で定義できるかどうかが重要な課題であり、あらゆる状況に適用できる正確な意味を与える方法は存在しないことを受け入れるべきである。その評価は常に政治的であり、専門家の技術的作業をはるかに超えるものである。なぜなら、予期しない状況において政府が政策を調整する能力を含まなければならないからである。ユーロシステムには、「あらゆることをする」というコミットメントのもとで、かつ手段の選択と使用において独立して行動しつつ、一定の解釈の余地が残されるべきである。
支払能力は、健全な公共財政と健全な金融システムをつなぐ環となる。これは、政府が財政政策を長期的な持続可能性へと方向転換すべきであり、ユーロシステムは最後の貸し手として行動する際に、その実績を評価しなければならないことを意味する。
ユーロシステムはすでに多くの機能を果たしている
ユーロシステムは、多くの改革案で求められているいくつかの機能をすでに果たしている。預金を受け入れることで安全資産を提供しており、その安全性は、加盟国政府が共同で保証するいかなる資産にも劣らない。ユーロシステムのこの機能は、譲渡性預金証書を発行し、非銀行金融機関（年金基金、マネー・マーケット・ファンドなど）にも直接利用可能にすることで拡張できる。
これは良いニュースであるはずだ。ユーロ圏政府が共同で発行する別個の債券を創設するにはEU条約の改正が必要となり、その改正はおそらく失敗に終わって、提案された改革が宙に浮いてしまうからである。ユーロシステムの譲渡性預金証書を市場で利用可能にすることは、ユーロの国際的役割や金融政策の運営を含め、いくつもの重要な影響をもたらすだろう。
欧州預金保険制度を創設する提案が採択される見込みは小さく、加盟国すべての銀行から過剰な不良債権が一掃されるまでは、その可能性はほとんどない。
救いはユーロシステムからもたらされる。ユーロ圏中央銀行間のTARGET2決済システムの運営という機能を完全に果たすことへの信頼は、取り付け騒ぎの防止に役立つだろう。これは、関係者や市場が、支払能力のある銀行の流動性が適切に保証されると想定できるためである。これにより、不良債権を適切に処理するための時間が確保される。
長期停滞、低金利、長期的な公共投資、そして気候変動もまた、金融政策の姿勢を新たな視点から捉え直させている
有力な経済学者たちは、2008～09年の世界金融危機以降、財政政策と公的債務について考察するようになった。長期停滞と長期的な低金利が持続するという深刻なリスクがあるためである。ここで関連する時間の幅は、10年から30年程度かもしれない。
このリスクに対応するには、長期的な視点で財政政策を方向転換する必要がある。具体的には、低金利は、気候変動対策、生産の刷新、エネルギー利用への対応、そしてインフラへの他の投資に対して本格的な取り組みを促進しうる。長期的な公共投資は、経済が長期停滞から徐々に回復するのを助けると同時に、政府の長期的な持続可能性の達成にも寄与する。長期停滞が克服されれば、金融政策は、より正常な環境で取られていた姿勢へと戻ることができる。
このように、EU条約に根ざした、健全な公共財政という指導原則と、任務の遂行におけるユーロシステムの独立性は、相互に関連し合い、互いを支えることができる。
新たにECB総裁に就任するクリスティーヌ・ラガルドは、9月4日に欧州議会で発言した際、二つの政策領域のバランスを取ることを目指した。これは、10月にユーロシステムの中央銀行総裁の多数派と強硬な批判者との間で対立が生じる前のことだった。ラガルドにとって、金融政策だけが唯一の手段ではない。彼女は、ドイツやオランダを例に挙げ、各国政府も能力に応じて経済を刺激すべきだと考えている。また、ECBは企業向け資産購入を、グリーンボンドに向けることもできるとしている。
新たに欧州委員会委員長に就任するウルズラ・フォン・デア・ライエンもまた、ここ数か月、気候変動への対応の重要性を表明している。この問題は、2019年の欧州議会選挙の前後に行われた様々な声明で注目を集めた。気候変動の緩和と省エネルギーは、EU全体での調整の必要性が明白であるため、EUにとって極めて重要である。EUは世界的にリーダーシップを担うべきである。
長期的な展望を伴う実用的な改革
これらの真の長期的な課題に向き合うことで、ユーロ改革をめぐる議論は新たな視点で捉え直され、過去2年間に行われてきた半ば学術的な議論の多くは過去のものとなるだろう。
ユーロの円滑な機能は、財政と金融の領域の相互関係が適切に認識されていれば確保できるという見方が、ますます受け入れられつつある。前述の10月25日付のフィナンシャル・タイムズの社説は、この見方の一例である。ただし、同紙はECBが政策手段の幅を広げるべきだとも付け加えている。
しかし、この数年間のユーロシステムの運営実績に基づけば、ユーロシステムはすでに利用可能な幅広い手段を備えていると見ることもできる。新たな機能が有用な場合もあるだろうが、真の問題は、ECBの役割を狭めようとする一部の人々が、既存の手段の効率的な利用に疑問を投げかけていることにある。したがって課題は、現在ある手段の利用について、十分に幅広い合意を形成することである。
さらに、財政領域については、長期的な展望を伴う実用的な政策であれば、EU条約の改正を必要とし、失敗のリスクを伴う煩雑な制度改革がなくとも十分でありうると私は考える。政府財政の長期的な持続可能性に焦点を当てることは、いくつかの理由から必要である。その理由の一つは、そうしなければ短期および中期的な柔軟性が認められないからである。
この見方について幅広い理解を得るには、柔軟性が無責任を許すものであってはならないと強調されなければならない。現在の状況では、各国政府が今や負の金利で借り入れることができ、この機会を長期的な投資に活用すべきであるとしても、どこにでも、また永遠に「ただのランチ」が存在するわけではないことを忘れてはならない。
公共財政は長期的に持続可能でなければならず、これは例えば、定年年齢の引き上げを真剣に検討しなければならないことを意味する。さもなければ、社会支出は容易に制御不能に陥るだろう。また、要するに、長期的には、イノベーションと投資に、より大きな割合の資源を振り向けるべきであることを受け入れなければならない。気候変動の緩和、生産の刷新、エネルギー利用には資源が必要だからである。これは、現在の消費に充てられる割合が小さくなることを意味する。それでも、前向きに見れば、投資主導の回復は、消費にとっての持続可能な成長の展望も提供する。
実質を伝え、明確に行う
無駄にする時間はない。必要な投資にはイノベーションと資金調達が必要であり、これは、目に見える効果が現れるまでの期間が20〜30年であることを意味する。この点から、必要な行動を起こすことを遅らせることは避けなければならないことが浮き彫りになる。さもなければ、重大な脅威が現実のものとなってしまうだろう。
公共の利益に資するためには、政治的には威信の高い取り組みであったとしても、主に経済の長期的なパフォーマンスに関わる実用的な改革に集中することが望ましい。
政治家は、財政政策と金融政策の新たな方向性を一般市民に伝えるよう努めなければならない。人々は、公共財政や金融システムといった基本的な制度が、ユーロだけでなく、私たちの社会全体を守るために「あらゆることをする」というコミットメントをもって運営されていると信頼できなければならない。
