開発途上国は先進国よりも高い借入コストに直面しており、債務返済が成長、インフラ、医療、教育への支出を圧迫するという循環を生み出している。
最低投資額の引き下げ、即時決済の実現、スマートコントラクトによる事務処理の自動化により、トークン化債券は国家債務市場をより幅広い投資家層に開放する。
個人向け債務のトークン化、銀行保有債務の転換、トークン化されたグリーン・イスラム金融準拠債券を組み合わせた三層戦略は、再現可能な実践的青写真を提供する。
世界の公的債務は過去最高の10兆2,000億ドルに達している（国連貿易開発会議（UNCTAD）による）。
国際通貨基金（IMF）の予測によれば、世界の債務は2029年までに国内総生産（GDP）の100％に達し、第二次世界大戦以来見られなかった水準となる。
しかし、こうした全体的な数字は、真の危機を覆い隠している。すなわち、開発途上国は先進国の2倍から4倍の金利で借り入れを行っているのである。したがって、国家の資金調達にはコストが伴い、その不利な条件は大規模に積み重なり、新興国のあらゆる公共投資の判断に影響を及ぼしている。
政府が歳入の大部分を債務返済に充てざるを得なくなると、教育、医療、インフラ、グリーン移行のための財政余地は崩壊する。
その3月の分析において、UNCTADは問題の深刻さを確認した。IMFの融資対象となる低所得国の49％がすでに債務危機にあるか、その高いリスクに直面しており、そのうち4分の3は少なくとも2018年以降ずっとそうした状況にある。段階的な改革だけでは、この債務危機を解決するには不十分である。
従来型の金融商品では債務危機を解決できない理由
国債、ユーロ債、シンジケートローン、その他の従来型金融商品からなる国家債務の手法は、機関投資家、集中型清算機関、格付け機関によって測定される国家の信用力を前提とした世界のために設計されている。
これには、新興市場や開発途上経済にとりわけ大きな打撃を与える三つの構造的弱点が組み込まれている。
投資家層の集中： ほとんどの新興市場・開発途上経済では、国内債務の大部分を商業銀行部門が保有しており、政府が民間信用を圧迫し、銀行が収益を国債に依存し、制度全体が借り換えサイクルに人質に取られるという、危険なフィードバック・ループを生み出している。
競争圧力のない高い借入コスト： 国家債務の買い手の大半は少数の国内銀行と定期的に発行されるユーロ債の投資家であり、政府の交渉力は限られている。
決済の摩擦と不透明性： 従来の債券決済は清算機関を通じて数日を要する場合がある。この摩擦は取引コストを押し上げ、流通市場の流動性を制限し、個人投資家やディアスポラ投資家がこれらの市場に参加することを事実上極めて困難にし、最も広範で、かつ最も安価となり得る資本源、すなわち一般の貯蓄者を体系的に排除している。
IMFの融資対象となる低所得国の49％がすでに債務危機にあるか、その高いリスクに直面しており、そのうち4分の3は少なくとも2018年以降ずっとそうした状況にある。
トークン化債券はいかにして投資の障壁を取り除くか
ソブリン・トークン化債券は、公的債務をブロックチェーン基盤上のプログラム可能なデジタル・トークンに変換し、政府証券を大規模に利用しやすく、透明性が高く、手頃なものにする。
これと従来型モデルとの違いは明白である。従来のソブリン債は決済が遅く不透明であるうえ、10万ドルの最低投資額を必要とするため、実質的に機関投資家のみに参加を限定している。
トークン化されたソブリン債では、最低投資額を30ドルまで引き下げることができる。スマートコントラクトが、利払いの実施、制限の執行、満期の管理に至るまで、すべての条件を自動的に実行する。
その結果として生まれるのが「マイクロ・ソブリン資金調達」である。これにより、国家は、これまで排除されていた小口貯蓄者、ディアスポラ投資家、個人投資家の層にアクセスできるようになる。財政上の効果も測定可能であり、発行のライフサイクルをデジタル化することで借入コストを削減し、引受手数料も抑えられる。
各国はどのように債券のトークン化が機能することを示してきたか
債券のトークン化とマイクロ・ソブリン資金調達の概念実証は、世界各地で明らかになっている。
タイはDLTスクリップレス債券を発行したを2020年に、最低1,000バーツで発行し、その後2025年のGトークン試験運用（100バーツ）で拡大された。
フィリピンの債券は8.50ドルから購入可能であり、決済は即時または即時に近い形で行われている。
香港の複数通貨建てデジタル・グリーンボンドは流動性が10.8％向上し、発行期間を半減させた。
スロベニアはユーロ圏で初めて、卸売中央銀行デジタル通貨で決済されるソブリン・デジタル債券を発行した国となり、規制上の先例を確立した。
世界銀行のbond-iは、世界初のブロックチェーン債券として2018年に発行され、1億1,000万豪ドルを調達した。これは、ソブリン債の全ライフサイクル（発行、決済、クーポン支払い、満期）がコードによって自動化できることを示した。
欧州投資銀行は、Ethereum、Corda、Quorumのブロックチェーン基盤上で、ポンドおよびユーロ建てのデジタル債券シリーズを発行し、卸売中央銀行デジタル通貨を通じて1億ユーロを決済するとともに、国境を越えた複数台帳間の相互運用性を実証した。
エジプトの3層トークン化アーキテクチャ
エジプトは、国家債務の罠の深刻さと、大規模なトークン化の機会の両方を示す事例である。
財政改革により公的債務は2022/23年度のGDP比ほぼ96％から、2027年に予測される78％へと低下したものの、エジプトは2026/27年度においても、政府の予算支出のほぼ47％および総予算歳入の60％を利払いに充てると予想されている。実際には、政府が支出するポンドの2ポンドに1ポンド近くが、開発の優先課題への資金提供ではなく債務返済に充てられている。
同時に、エジプトはトークン化されたソブリン資金調達を先導するのに好都合な立場にある。約1億2,000万人の人口、急速に拡大するデジタル決済インフラ、そして1,100万人以上の海外在住者（ディアスポラ）を抱えており、その送金額は過去最高の2025年に415億ドルに達した。
これらの資金流入は現在、家計消費を支えているが、大きな資金調達の機会は多くが未活用のままである。
エジプトは、エジプト郵便と共同で開始した「Citizen Bonds.EG（「Sanad al-Muwatin」）」の個人向け債券プログラムを通じて、既に大規模にソブリン金融商品を流通させる能力を示している。
このプログラムは、商品がアクセスしやすく、信頼でき、シンプルであれば、銀行部門を混乱させることなく、市民が政府債務に直接投資する意思があることを示した。同じ流通モデル、公的な信頼、規制の枠組みは、トークン化された金融商品にも応用できる可能性がある。
この移行を後押しするため、エジプトの政府財務管理情報システムは国の投資計画システムと統合されつつあり、スマートコントラクトによる自動化に必要な財政データ基盤が整備されつつある。
モバイルウォレットの普及、Meeza決済ネットワーク、エジプト郵便のデジタル網と組み合わさることで、他国では個人向け債券プログラムの普及を妨げてきた流通上の課題は、おおむね解決されている。
現在見えているのは、三つの潮流が収斂しつつあるということである。すなわち、投資家がデジタル金融へと移行していること、政策立案者が国家債務市場におけるデジタル技術の革新を取り入れていること、そして世界の債務負担が持続不可能な水準に達しつつあることであり、改革のための限られた機会の窓が開きつつある。
トークン化のための3層の実践的青写真
1. 国内債務の個人向けトークン化
「Sanad al-Muwatin」モデルを基に、既存の国庫証券を、最低投資額100エジプトポンドのトークン化証券として発行することができ、現在は正規の金融システムの外にある貯蓄を動員することができる。
2. 銀行保有金融商品のトークン化
段階的なプログラムにより、銀行が保有する国庫短期証券および国債を、トークン化された同等の商品に転換することができ、24時間365日の流通市場での取引と小口単位での所有を可能にする。時間の経過とともに、これにより投資家層を広げ、政府の借入コストを引き下げることができる可能性がある。
3. 国際投資家向けのトークン化されたグリーン・スクーク
エジプトは、規制されたブロックチェーン基盤上で、ハードカレンシー建てのトークン化されたグリーン・スクークを発行することができ、環境・社会・ガバナンス（ESG）プロジェクトに注力し、リアルタイムのオンチェーン透明性を求める、成長中の機関投資家資本を引き付けることができる。
シャリーア適合型の金融商品として、湾岸諸国の機関投資家への直接的なアクセスももたらすことができ、これは未活用のままである資本源となる。
今こそ債務市場を改革する絶好の機会である理由
現在見えているのは、三つの潮流が収斂しつつあるということである。すなわち、投資家がデジタル金融へと移行し、政策立案者がデジタル技術の革新を取り入れ、国家債務市場において世界の債務負担が持続不可能な水準に達しつつあることであり、改革のための限られた機会の窓が開きつつある。
大連で開催される財務大臣および技術分野のリーダーは、実証された概念を地域的な約束へと転換する機会を得ている。進展を加速させるには、三つのステップが考えられる。
MENAソブリン・トークン化ワーキンググループを設置する：共通の規制基準、相互運用性のルール、投資家保護を策定する。分断された各国の試験運用では、規模を達成することはできない。
共有インフラを備えた地域的な試験運用を開始する：ユーロクリアに類似した共通のブロックチェーン・インフラは、コストを引き下げ、流動性を深め、統一された市場を通じて国際投資家を引き付けることができる。
設計段階から金融包摂を組み込む：域内のすべてのトークン化されたソブリン債プログラムは、明確な金融包摂の目標を設定すべきであり、最低投資額の設定、モバイルウォレットとの連携、多言語による金融リテラシー啓発キャンペーンを盛り込むべきである。
ソブリン金融の次の時代には、高度に発達した資本市場は必要ない。大胆なデジタル・ビジョンと、それを実行に移す制度的意志を持つ国々が先導できる。青写真は既に存在しており、技術も準備が整っている。
