この2部構成シリーズの第1回（Bossone and Cattaneo 2015） では、Grexitを回避しつつ、ギリシャが対外債務を返済し、景気回復を再開できるようにする並行通貨の設計案がいくつか示された。第2回となる本稿では、各案を評価し、ギリシャを対象に税額控除証書プログラムの適用をシミュレーションした調査結果を報告するとともに、いくつかの結論を導く。
代替的な並行通貨案の評価
第I部で論じた提案は、それぞれの通貨設計が国内総需要および財政変数にどのような影響を与えると予想されるかを基準に評価できる。以下の点が指摘できる。
CochraneのIOUは、せいぜい当面のつなぎ策として機能するように見える。政府が支払いを行い、債務返済に充てるユーロを捻出できるためである。しかし、この解決策は中期的には持続可能でない可能性が高い。IOUは新たなユーロ建て政府債務を生み出すが、ギリシャ政府がそれを履行するかどうか、いつ、どのように履行するかは誰にも分からないからだ。また、IOUの発行は希少なユーロを置き換えるだけで、国内総需要、生産、雇用を刺激する効果はない。
Parentauの税先取り証書（TAN）は、CochraneのIOUとは異なり、発行政府の債務を構成しない。その他の効果は、提案の解釈次第である。税証書を発行し、政府支払いにおいて希少なユーロの代替として使うなら、CochraneのIOUと同様につなぎ策として機能するが、国内総需要の押し上げには寄与しない。この結論は、発行政府が所得源に追加する形で、市民に追加的な給付として割り当てる場合には変わる。予算への影響については、税証書が納税義務の消滅に使われるため、政府のユーロ歳入に不足が生じ、新たな債務または課税で賄うべき赤字が増える。税額控除証書（TCC）とは異なり、税証書には将来の満期が設定されず、相殺に充てる新たな財源を生み出す時間も確保されない。最後に、税証書案とは異なり、Parentauの税証書は企業の税負担を軽減し、ひいては労働コストを下げて対外競争力を高める目的で企業に発行されるものではない。
Varoufakisの提案について言えば、FTコインが経済にもたらす追加資源は多くない。個人は、すでに保有するユーロと引き換えにFTコインを得る。個人や企業の購買力が追加的に生まれるのは、FTコインが額面を上回る価格で売られ、その額面超過分が国家にとっての税価値に基づく場合に限られる。税証書案のようにヘリコプターマネーに似た形で無償配布すれば、効果はより高まる。TCCモデルと同様、追加支出が引き起こす乗数効果によって、FTコイン償還時に予算に生じるユーロ不足を補う資源が生み出される必要がある。しかし、他の条件が同じなら、FTコインが引き起こす乗数効果はTCC案より弱い。TCCなら可能な労働コスト削減による輸出拡大で、対外貿易を通じた支出の漏出を相殺できるが、FTコインではそれができないためだ。
最後に、TCC案には上述の弱点がない。TCCは追加的な支出力を生み、対外貿易への悪影響を回避し、TCC満期時の減税によって生じるユーロ不足を相殺する財源を生み出す。また、財政実績が目標に届かないリスクから予算を守る安全策も備えられる（後述）。
ギリシャでTCCプログラムを実施する
ギリシャにTCCを導入すれば、生産と雇用の力強い回復を促し、経済を急速に不況から脱却させられる可能性がある。以下の付属資料では、「基本ケース」（TCCなし）と代替シナリオ（TCCあり）を比較する。代替シナリオでは、プログラム初年度に80億ユーロ（GDPの4.5%）相当のTCCを発行し、2年目に160億ユーロ、3年目に240億ユーロへ増額し、その後は据え置く。この代替シナリオは、次の2つの異なる仮定のもとで実行する。
「ベースライン」仮定：財政乗数を1.3とする（すなわち、年間発行されるTCCごとにGDPが1.3増加する）。
「保守的」仮定：財政乗数を大幅に低い0.8とする。1
基本ケースでは、ギリシャはある程度の緩やかな実質成長を遂げるものの、平均1.9%の基礎的財政黒字では、公的債務比率を5年間で183%から178%へとわずかに引き下げるにとどまる。一方、ベースライン仮定（乗数1.3）のもとでの代替シナリオでは、生産が力強く回復し、予測期間である5年間の実質GDP成長率は平均4.3%となる。その間、基礎的財政黒字はGDP比で平均3.5%に増え、公的債務比率は131%に低下する。
保守的仮定（乗数0.8）のもとでも、ギリシャの実質GDP成長率は平均で十分に健全な2.4%となり、公的債務比率は161%未満に低下する。基礎的財政黒字は目標の1.9%を下回るものの、平均0.9%となる。
財政実績が目標を下回った場合の対応
基礎的財政黒字の目標に沿って財政収入が伸びない事態から予算を守るため、TCCプログラムには段階的に強化される複数の安全条項が導入される。
第一に、ギリシャ政府は、歳出の一部（おそらく小さな割合）をTCCで支払うと表明できる。
第二に、納税者は追加のユーロ納税に対する補償としてTCCを受け取る権利を得られる。これは基本的に、増税を、ユーロとTCCの強制交換に置き換えることに相当する。
第三に、TCC保有者が税額控除にTCCを使うのを先送りするよう促すため、額面を増額できる（TCC保有に対して追加のTCCという形で利息を支払うのに相当する）。
第四に、政府は債券の代わりに、満期の長いTCCを発行して市場からユーロを調達できる。
これらの安全策は、財政実績が目標を下回った場合に予算目標を確保するためEUが課す措置よりも、景気循環を増幅する度合いがはるかに小さい点に留意すべきである。これらの安全策を1つ以上、場合によっては組み合わせて用いれば、基礎的財政黒字の目標に対する大幅な不足でさえ容易に補えることはすぐに分かる。
例として、上記の保守的仮定のもとで生じる基礎的財政黒字1%の不足（1.9%ではなく0.9%）は、ギリシャの場合、約20億ユーロに相当する。これは、毎年満期を迎えるTCC（上記の仮定では最大240億ユーロ）の保有者に利息を付与することで補える。代わりに、先送りした誘因措置を使って、満期を迎えるTCC相当額10億ユーロの償還を遅らせることもできる。また、政府支出の一部にTCCを使うことで5億ユーロを回収し、残る不足分は高所得者とのTCC・ユーロ強制交換で賄える。このような安全策の影響は、安定成長協定のもとで歳出削減および／または増税によって同じ調整を行う場合の景気後退効果と比べれば、明らかにはるかに有利だろう。
結論
ギリシャにとって、緊縮財政だけを唯一の調整ルールとする以外の選択肢はある。このルールは国を劇的に貧しくする一方で、信頼できる成長見通しの回復にも効果がないことが明らかになりつつある。ユーロと並行する通貨を導入すれば、民間部門の支出を促す仕組みとして設計されることを条件に、ギリシャは軌道を変え、急速に不況から脱却できる可能性がある。
さまざまな選択肢が提案されてきた。本2部構成のコラムでは、これらを紹介し、論じてきた。いずれの案も、将来の税収を直ちに使える支出能力へと転換することを国に求める。しかし、国内総需要と財政の持続可能性に及ぼすと予想される影響は、案ごとに大きく異なる。準通貨として使う税額控除証書だけが、新たな支出能力を生み出すと同時に、景気回復のサイクルを通じて自己負担分を賄うのに十分な資源を生み出す力を持つと、私たちは考える。また、これらの証書には十分な安全策を組み込めるため、財政実績が目標を下回るリスクから予算を守り、新たな緊縮策が必要になる事態を防げる。
参考文献
Blanchard O and D Leigh (2013)「成長率予測の誤差と財政乗数」、IMFワーキングペーパー WP/13/1、1月
Bossone B and M Cattaneo (2015)「ギリシャの並行通貨：第I部」、VoxEU.org、5月25日。
付属資料
「基本ケース」では、ギリシャと債権者の間で合意が成立し、ギリシャが5年間にわたりGDP比平均1.9%の基礎的財政黒字を達成することを約束する見返りに、債務が借り換えられると想定する。最近の市場の兆候に基づけば、これは、混乱を招きかねないデフォルトとGrexitの可能性を避けるために、債権者がギリシャに対して取り得る最も好意的な姿勢とおおむね整合する。基本ケースではまた、ギリシャが実質GDP成長率で平均1%を達成し、現在は大幅なマイナスとなっているインフレ率が年平均0.5%になると想定する。
代替シナリオでは、発行から2年後にTCCを減税に使用するため、TCCの発行、使用、残高の推移は次のとおりとなる。
その場合、TCC残高の総額は5年目末に480億ユーロに達し、その後は変わらない。
シミュレーション結果を以下に示す。ご要望があれば、読者にシミュレーション演習の内容を提供できる。
TCCは発行政府に償還義務を課さず（したがって債務項目を構成しない）ため、TCCの発行は公的予算に含まれない点に留意されたい。
脚注
[1] TCC発行枠の一定割合は、企業の労働コストに応じて企業に割り当てられ、ギリシャの競争力を直接高めるとともに、需要増加がもたらす追加輸入によって生じるはずの対外貿易不均衡を、輸出拡大によって相殺する点に留意されたい。また、ベースライン仮定として選ばれた1.3という値は、Blanchard and Leigh（2013）が推定した0.9～1.7の範囲の中間値である。景気後退局面では財政乗数がかなり高くなる傾向があることを考慮すると、この値はかなり慎重な設定である。
本記事は、 VoxEUとの協力により掲載されています。掲載は、世界経済フォーラムによる見解への賛同を意味するものではありません。
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著者：Biagio Bossoneは、グローバル・ガバナンスおよび金融改革に関する「The Group of Lecce」の創設者兼会長であり、Centre d’Études pour le Financement du Développement Localの監視委員会のメンバーです。 Marco Cattaneoは、CPI Private Equityの会長です。
画像：2011年4月11日、アテネのパルテノン神殿前ではためく欧州連合旗（左）とギリシャ国旗。REUTERS/John Kolesidis。
