ECBは初めて、政策決定会合の議事録を公表しました。これは、長らく旧来のドイツ連邦銀行（ブンデスバンク）の流儀をまとい続けてきた中央銀行が「正常化」へ向かう新たな一歩です。おそらく意外ではありませんが、議事録に大きな驚きはありません。主に、これまでのリークを裏付ける内容です。それでも、学者であれ投資家であれ、ユーロ圏の金融政策の論理を理解しようと努める人々にとって有益です。
世界の主要中央銀行は、金融政策委員会の議事録を長年公表してきました。FRBは1993年に、イングランド銀行と日本銀行は1998年に公表を開始しました。強い批判に直面しながら、なぜECBがこの措置を取るまでこれほど時間がかかったのかは、それ自体が関心を引く問題です。初期の議論にはBuiter（1999）とIssing（1999）の論争も含まれます。議事録公表に反対する際の一般的な論拠は、Issing（2013）に明確に示されています。
「ECBに対する多くの批判者は、主権国家の大きな集団の通貨を担う中央銀行であることの特殊性を見落としている。理事会メンバーそれぞれの投票と論拠を公表すれば、彼らの発言に大きな影響が及び、投票の独立性が損なわれるおそれがある。メディアや市民は、決定や投票を各国の背景と結び付けがちだ。これは専務理事会メンバーには限られた程度しか当てはまらないかもしれないが、ユーロ圏全体にとって合理的であっても自国の利益に反する措置を支持したと見なされれば圧力にさらされる各国中央銀行総裁にとっては、確実に問題となる。ユーロ圏加盟国間の甚大な経済格差は、こうした圧力をさらに強める。したがって、透明性は人々が完全に率直に発言する意欲を低下させるだけでなく、理事会メンバーに実際にはより国家本位の決定を促す可能性もある。」
長く待たれた変更によくあることだが、2015年1月の理事会会合の議事録の初回公表は、正式には「記録」と呼ばれ、ほとんど何事もなかったかのような結果に終わりました。しかし、興味深い文書であることが分かります。 理事会会合の2015年1月の議事録」と正式に「記録」と呼ばれる文書の初回公表
第一に、ECBの分析について多くの有用な情報が得られます。その内容は、台本どおりの色合いが強い記者会見をはるかに超えるものですが、その後、 月報に掲載されています。
会合は、まず専務理事会メンバー2人がそれぞれ金融市場の動向と経済情勢について説明するところから始まることが分かります。これらは情報量が多く、密度の高い説明です。
続いてチーフエコノミストが政策提案を示します。
2015年1月の会合で、ECBは長く待たれていた量的緩和（QE）の開始を決定しました。チーフエコノミストは2つの選択肢、すなわち（i）様子を見ること、（ii）QEを提示しました。これは理事会内の意見の相違を明確に認めるものです。同氏はQEを支持する論拠を示し、詳細な提案を行いました。さらに金融市場担当の専務理事会メンバーが詳細を補足しました。
最も注目を集めるのは、議論を匿名で要約した部分です。予想どおり、様子見を支持する論拠が十分に示されています。そこでは、インフレ率と成長率の予測をめぐる不確実性が強調され、原油価格の下落によってQEが不要になる可能性が主張されています。議論の焦点は、様子見派が主張するように、ディスインフレ効果の大半はすでに織り込まれ、景気拡張効果がこれから徐々に現れるのか、それとも「低すぎるインフレが長すぎる」派が主張するように、二次的効果によってインフレ率が目標（すなわち、2％に近いが2％未満のインフレ率という政策目標）をさらに下回る可能性が高いのか、という点です。9月に決定された前回の資産買い入れへの失望とインフレ期待の低下を受け、QEに踏み切る時期が来たという「広く共有された見解」に至ったことが分かります。
その後、どの資産をどのように購入すべきかへと議論が移ります。ここでも、国債の購入を提案する人々と、期待外れだった9月のプログラムを拡大し、民間資産にとどまることを望む人々との間で議論が見られます。国債購入に反対する後衛戦の論拠は、ポートフォリオ・バランス効果の規模、金融安定性、そして避けられないモラルハザードの問題という、よく知られた懸念一式を網羅しています。
最後に理事会は、会合の外で真剣に議論された唯一の問題、すなわちリスクを共有しないという決定を検討しました。この点について議事録はあまり情報を示していません。議事録は、合意があったと手短に述べるだけです。これは技術的すぎて議論されなかったのでしょうか、それとも報告するには繊細すぎたのでしょうか。ひとつ意外な点があります。理事会は月額600億ユーロの買い入れに合意しましたが、チーフエコノミストの提案は500億ユーロにとどまっていました。残念ながら、議事録にはこの決定に至る議論について何も記されていません。
議事録の公表によってECBの透明性は高まるのでしょうか。
重要な会合に関する初回公表を踏まえた答えは、「はい、少しは」です。会合後の記者会見では意見の相違の存在が示され、さまざまな論拠の要点は会合前に少なくとも一部の理事会メンバーによって明らかにされていました。したがって、私たちが目にするのは、すでに漏れ伝わっていた内容の確認にすぎず、実質的に新たな論拠は出てきません。
欠けているのは、実際の議論における応酬です。主要中央銀行だけを挙げても、FRB、イングランド銀行、日本銀行の議事録には、その応酬が適切に記録されています。その結果、なぜ特定の見解が優勢になったのか、そしてもちろん多数派がどれほどの規模だったのかが分かりません。他の中央銀行は金融政策委員会メンバー個人の投票を公表しているのに、投票が行われたかどうかさえ分かりません。Geraatsら（2008）が論じるように、真の透明性とはまさにこういうものです。したがって、他の主要中央銀行と比べると、ECBは依然として比較的閉鎖的です。
Issing（1999、2013）は、独立した諸国の中央銀行であるためECBは特殊だと論じています。同氏の見解では、これは国家の干渉を避けるための慎重さを必要とします。この論拠は間違いなく正しく、重要です。しかし、不透明さは解決策ではありません。ユーロ圏危機の際、個々の中央銀行総裁の中には、自らが属する理事会を声高に批判する者が現れ、このことが示されました。さらに、De Grauwe and Ji（2015）などが指摘するように、ドイツ政府を含む一部の政府は理事会に直接圧力をかけてきました。ドイツ連邦憲法裁判所でさえ、何が通常の金融政策なのかという問題の審理を認め、議論に加わりました。これらすべては、ECBの独立性そのものが踏みにじられていることを意味します。
したがって理事会は、自らが独立性への脅威に左右されないことを示す必要があります。条約は、メンバーが純粋に国家的な考慮に基づいて決定することを禁じています。明示的にそうしないよう慎重に振る舞っているとしても、理事会のドイツ人メンバーによる公の発言は、ドイツ政府や同国世論の見解と不都合なほど一致することがあります。この憂慮すべき変化は、透明性に反対するIssingの主要な論拠を覆すものです。むしろ、理事会内の議論に光を当てることは、米国のブランダイス判事による有名な言葉、「日光は最良の消毒剤だと言われている」を裏付ける可能性が高いでしょう。
「記録」の公表は重要であり、大いに歓迎すべき第一歩です。議論と投票を適切に記録した議事録の公表が、次の段階となります。そこに至るまで、さらに15年もかからないことを願います。
参考文献
Buiter, W（1999）「Alice in Euroland」 Journal of Common Market Studies 37巻2号：181–209頁。
De Grauwe, P and Y Ji（2015） 「ユーロ圏の量的緩和：財政移転なしでも可能」VoxEU、1月15日。
Geraats, P、F Giavazzi、C Wyplosz（2008） Transparency and Governance、Monitoring the European Central Bank 6、CEPR、ロンドン。
Issing, O（1999）「ユーロシステムは透明で説明責任を果たしている、あるいは不思議の国のWillem」Journal of Common Market Studies 37巻3号：503–519頁。
Wyplosz, C（2014）「ECBはQEを実施しているのか？」VoxEU、9月12日。
注記
[1] 失望したのは理事会だけかもしれません。Wyplosz（2014）を参照。
[2] ECBの使命とモラルハザードへの懸念との関連は、非常に見いだしにくいものです。長期のフィリップス曲線が垂直である世界では、モラルハザードはその使命と無関係です。
本稿は VoxEUとの協力により掲載されています。掲載は、世界経済フォーラムが見解を支持することを意味しません。
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著者：Charles Wyploszはジュネーブ高等国際問題・開発研究所の国際経済学教授です。
画像：フランクフルトの欧州中央銀行本部のそばに見えるユーロの通貨記号。REUTERS/Lisi Niesner。
