欧州中央銀行（ECB）理事会は、ギリシャ国債に対する最低信用格付要件の適用免除を撤回した。この免除により、ギリシャ国債は最低信用格付要件を満たしていないにもかかわらず、昨日まで銀行が通常のECB借り換えオペで利用できていた。免除の停止について、ECBは「プログラム審査が成功裏に終了すると見込むことは不可能」と現時点で判断していることを根拠に正当化した。
流動性リスクは相当なものとなる可能性がある。2014年12月時点で、ギリシャの銀行はユーロシステムのファシリティから約560億を借り入れていた。担保として差し入れていた国債は限られた額にすぎず、それらは今回撤回された免除の対象となっていた。ギリシャ中央銀行が公表した最新のデータでは、ギリシャの銀行の資産側に計上されたギリシャ国債はわずか120億にとどまる。
借り換えオペにおける財務省証券（T-bills）の利用制限を考慮すると、ギリシャの銀行がユーロシステムからの借り入れの担保にできた国債は最大でも80億だった。残りの担保については、 マクロポリス とカール・ ウィーランが明確に説明しているように、欧州金融安定ファシリティ債（ESFS債）と、無担保の政府保証付き銀行債など、いわゆる「第2の柱および第3の柱」の証券が使われていた。これらの第2・第3の柱の証券は、総額約250億に上り、 いずれにせよ 2015年3月1日から借り換えオペの適格担保ではなくなる予定だったが、より高いコストはかかるものの、緊急流動性支援（ELA）の資金調達には引き続き利用できる。
免除の撤回は、ギリシャ国債（約80億）を担保にしたユーロシステムからの借り入れが、実質的にELAファシリティへ移行されることを意味する。述べたとおり、3月1日以降は第2・第3の柱の証券を担保とする借り入れも同様となる。EFSF債は通常オペの担保として引き続き適格である可能性が高い。
ECBの声明は、「十分な代替担保」を持たない銀行の流動性需要は、各国中央銀行がELAを通じて満たすことができると明確にした。つまり、ギリシャの銀行が資金供給を断たれるわけではない。しかし、注目すべき重要な点が二つある。
第一に、この動きを受けてギリシャの預金者が不安を感じ、預金引き出しが増えれば、流動性需要は急激に拡大するおそれがある。ギリシャ中央銀行のデータによると、12月の預金流出は40億だった。また市場の推計では、選挙を控えた1月中に少なくともさらに110億が流出する可能性がある。過去におけるギリシャの預金の敏感さとキプロスの前例を踏まえると、流出は大幅に拡大し、それに伴って銀行の流動性需要も膨らみかねない。2013年に導入された新たな 規則 では、ELAオペが20億を超える場合、理事会は上限を設定することを決定できると定めている。この新ルールの下では、通常のユーロシステムのファシリティからELAへ借り入れを移すことで、ECBの監督が強化され、非常に強力な発動条件が導入される。
第二に、ギリシャの銀行へのELA拡大は大きな論争を招き、2月と3月に償還を迎える政府短期証券を大規模に借り換えるためだけに追加資金が使われていることが明らかになれば、実施が難しくなる可能性がある。実際、現在のELA供給額さえ危うくなりかねない。BBCの「ニュースナイト」でギリシャの銀行制度について問われた新財務相は、現在のギリシャの「病」は、この5年間、「支払能力の問題が流動性の問題として扱われてきた」ことだと述べた。この発言が銀行についてなのか、国そのものについてなのかは明らかでないが、いずれにしても、銀行制度が支払不能である、あるいは支払不能な国の債務を担保として一部利用していると認めたことになり、ELAを審査する際にECBを非常に難しい立場に追い込むおそれがある。これはユーロシステムのルールと両立しない。また、2015年以降、ECBには金融当局としての信頼性に加え、監督機関としての信頼性も守る責任があることを指摘しておく必要がある。
しかし、流動性への影響は管理可能だとしても、政治的な影響はそうとは限らない。欧州司法裁判所の法務官によればトロイカに加わるべきではないECBが、トロイカによる審査の成功裏の終了は「見込めない」と一方的に宣言している。この動きが突然だったため、当初は不可解に見えるかもしれないが、実際には、ハイブリッドで設計の不十分な役割を担うECBの居心地の悪さが表れている。ギリシャ政府の最近の姿勢を踏まえると、来週ギリシャ情勢を協議する予定のユーログループも、おそらく同じ結論に達するだろう。ECBがまず政治家に議論を委ね、ユーログループがギリシャはもはやプログラムの対象ではないと結論づけていれば、ギリシャ国債に対する免除の必要条件は失われていたはずだ。いずれにしても免除は取り消される必要があったが、その場合の発動主体はECBではなく、ユーログループの政治的決定となっていた。ECBの先手を打った措置は、形式上は中央銀行の独立性を守るものだが、中央銀行の権限の範囲を大きく超えて、来週の政治的駆け引きをも促すことになる。
この記事は当初、 ブリューゲル・ブログに掲載されたものです。掲載は、世界経済フォーラムが見解を支持することを意味しません。
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著者：イタリア国籍のシルビア・メルラーは、2013年8月にブリューゲルのアフィリエイト・フェローに就任した。
画像：2014年8月7日、欧州中央銀行（ECB）本部の隣に巨大なユーロのロゴが掲げられている。REUTERS/Ralph Orlowski。
