中国の成長は2010年以降大きく鈍化しており、今後さらに鈍化する可能性もあります。こうした見通しは、中国国境を越えて投資家や市場を動揺させています。米国をはじめとする世界経済の従来型の成長エンジンが低迷するなか、中国の動向はますます重要になっています。
しかし現在、中国の輸出および製造業関連指標の成長率は低下しています。その主な要因は、特に欧州における外需の弱さです。また中国当局は現在、同国の成長のもう一つの主要な原動力である公共部門投資を縮小しつつあります。低収益のプロジェクトは総需要を生み出しているように見えますが、比較的短期間で持続不可能であることが明らかになっているためです。
政府は、金融セクターの与信規律を含むさまざまな手段を用いて投資需要を抑制しています。基本的には、公共部門投資の資金調達に関連する政府保証が撤回されつつありますが、これは当然のことです。
しかし、国家が支配する金融システムの規制を回避するため、シャドーバンキング・システムが発展し、新たなリスクを生んでいます。経済のゆがみ、消費、不動産、企業、政府部門の成長を過剰なレバレッジに依存すること、そして規制が不十分であることに伴う危険性です。その結果、投資家は、多くの先進国経済を極めて不振に陥れてきた過剰レバレッジ型の成長モデルに中国が陥るのではないかと懸念しています。
中国の将来の成長を牽引する要因として、国内消費が大きく取り上げられてきました。しかし、 ジャスティン・リン氏（元世界銀行チーフエコノミスト）は、投資が今後も主要な成長の原動力であり続けるべきであり、また中国の成長パターンにおける国内消費を、消費者債務の増加に基づく高レバレッジ型モデルへと自然な限界を超えて押し上げるべきではないと、強く主張してきました。
その見方は妥当だと思われます。懸念されるのは、リン氏の警告が、投資主導型モデルを維持すべきだという論拠として解釈される恐れがあることです。そうなれば、低収益の公共部門プロジェクトや、特定産業における過剰生産能力がさらに増えることになりかねません。成長を生み出すための適切な目標は、消費と高収益投資の適切な組み合わせに基づく国内総需要です。
アナリストと投資家には、少なくとも二つの関連する懸念があります。一つは、成長が鈍化するなかで政策当局が過剰な投資またはレバレッジ（あるいはその両方）に頼り、不安定性を生み出すことです。もう一つは、どちらにも頼らず、代替的な成長エンジンも立ち上がらないまま、長期にわたる減速が続き、国内では予測困難な政治的影響、対外的には深刻な経済的影響がもたらされることです。
要するに、多くの投資家が不安を感じているのは、中国の将来の成長の物語が彼らにとって不明確だからです。それは確かに、もはや繰り返すことのできない従来の物語よりも不明瞭になっています。
これらの懸念をすぐに解消する実効的な方法はありません。時間の経過、今秋に明らかにされる政策の実施と制度改革、そして実際の経済パフォーマンスだけが、いずれにせよこの問題に決着をつけるでしょう。
成長パターンの転換は、成功すれば数年かけて進むでしょう。したがって注目すべきは、比較的明確な正しい方向への動きです。
一つは比較優位の転換です。所得の上昇には生産性の向上が必要です。これは、経済の貿易可能部門と貿易不可能部門の双方で、物的資本と人的資本の集約度を高めることを意味します。
貿易可能部門では、構造変化と、世界のサプライチェーンのより付加価値の高い構成要素へと生産が移行する動きに注目すべきです。ここでは、イノベーションとそれを支える条件（市場への自由な参入・退出を含む競争）が重要な役割を果たします。政策当局が、国内外の競争から保護された大規模な国家支配部門に基づくモデルを選ぶなら、イノベーションの目標は達成されにくく、将来の成長に悪影響を及ぼすでしょう。
一方、貿易不可能部門は成長すべきです。中国が豊かになるにつれ、中間層の国民は、自動車、電子機器、家電などの貿易可能な製品をより多く購入するだけでなく、住宅や多くの非貿易サービスも購入するようになるでしょう。この大規模で拡大する需要源に効率的な供給側で対応するには、金融、製品安全、交通、物流を含む多くのサービス分野での規制改革が必要です。
しかし家計はなお所得の管理権をわずかしか持たず、きわめて高い比率で貯蓄しています。重複する企業部門と公共部門による所得の支配は、投資主導型成長モデルを低収益（あるいはマイナス収益）の段階まで押し進めやすくしています。したがって財政制度全体が中国の改革課題において決定的に重要な項目であり、特に公共資本の管理がそうです。
財政改革は多くのことを決定づけるでしょう。供給側の構造変化を駆動する国内所得と需要の構成要素、政府の各階層間での所得と支出の配分、そしてこの配分が含意する組み込まれたインセンティブなどです。中国国外では、改革課題のこの部分が最も理解されていません。
さらに、所得格差の拡大という傾向を逆転させるには、社会サービスと社会保障を強化する必要があります。それに加えて、より包摂的な成長は、近代的な経済の創出を支える都市化プロセスの完了、腐敗および市場機会への不平等なアクセスへの対処、そして周知の深刻な環境問題への積極的な緩和にかかっています。
世界経済と対外需要の多くの要素が逆風に直面するなか、中国が（これまでのところ）成長の減速を受け入れ、その間に新たな成長エンジンが機能し始めていることは、私の見方では良い兆候です。これは、政策当局がより長期的に持続可能な成長を目指しており、持続的に用いられれば欠陥のある持続不可能な成長モデルに帰結しかねない政策に対して、より慎重になっていることを示唆しています。
構造変化と改革におけるこれらの重要な要素の進展を注視することが、適切な姿勢と思われます。市場が中国の長期的な課題に混乱または悲観的になっている一方で、構造変化と改革の方向性が前向きであれば、最近の過熱した時期には存在しなかった投資機会が生まれる可能性があります。
本稿で表明された意見は著者個人のものであり、必ずしも世界経済フォーラムの見解を反映するものではありません。本記事は Project Syndicateとの協力により掲載されました。
著者：マイケル・スペンス氏は、ノーベル経済学賞受賞者であり、ニューヨーク大学スターン経営大学院の経済学教授、フーバー研究所の上級研究員です。
画像：瀋陽で鉄鋼コイルの山の横を歩く中国人労働者 REUTERS/Stringer
