ギリシャとユーロ圏の18のパートナー国との公然たる対立、そして火曜日に迫った支援プログラムの期限切れは、長く続く物語の劇的なクライマックスだ。この6年間でユーロ圏はその性格と制度的構造を変え、一方のギリシャは深刻な社会経済的・政治的危機を経験してきた。
一部の観察者はこれを危機解決の失敗の終着点と見ているが、私は、過去数年間の困難な教訓を踏まえ、ユーロ圏内に整備された新たな制度や可能性を活用する新しい対話の始まりとすべきだと論じたい。ギリシャがユーロ圏にとどまるか離脱するかは、アテネで下すべき重要な決定の一つにすぎない。ただし、フランクフルト、ブリュッセル、ワシントンの支援も必要となる。
ギリシャのユーロ圏における学習曲線
この6年間は、トロイカにとって急勾配の学習曲線となった。
危機の初期に一部が流動性危機と呼んだものは、合理的な成長予測のいずれをも前提としてもギリシャの債務が持続不可能な、支払能力危機であることが判明した。
競争力を回復させる問題に見えたものは、抜本的な構造改革の必要性へと変わった。
最大の障害は、ギリシャ国内で、いかなる形の本格的な改革についても当事者意識が欠けていたことだった。調整プログラムやトロイカは欧州周縁部のどこでも歓迎されることはまれだったが、アテネでは「覚書」と、トロイカに関連するあらゆる改革の試みが、即座かつ強く拒絶された。「改革と引き換えに資金を提供する」アプローチには限界が見えてきた。
ギリシャ対トロイカ――典型的なホールドアップ問題
2012年のソブリン債務再編と、民間保有のギリシャ国債を他のユーロ圏各国政府のバランスシートへ移す措置の後、問題は解決し、ギリシャは順調に回復へ向かい、他のユーロ圏諸国の納税者はさらなる救済要請から守られた、という建前があった。現実には、ユーロ圏諸国のギリシャに対するエクスポージャーの大きさは典型的なホールドアップ問題である。追加資金を拒めばギリシャは既存債務のデフォルトに陥る可能性があり、ギリシャのユーロ圏離脱を認めれば、現在の債務残高がさらに持続不可能になるだけでなく、同国は欧州連合から追加の緊急資金を必要とするだろう。この週末を経て、トロイカが既存の取り決めに基づく追加資金の提供を拒否したことで、この現実はいっそう明らかになった。過去5年間の危機解決の道筋は、ギリシャ政府と社会を、ユーロ圏の他の地域の納税者に長期的に依存させる結果となった。しかし、その損失と依存関係を認めることは、ユーロ圏にとって政治的に非常に難しい。
財政上の制約から政治的制約へ
融資の満期を短くし、頻繁に借り換えを行い、融資契約条項（借り手が特定の行為や活動を行う、または控えることを求める条件）を設けることは、借り手と貸し手の信頼問題を克服するためのコーポレートファイナンス上の解決策である。同様に、トロイカはギリシャを短い綱でつなぎ、非常に具体的な政策措置と引き換えにのみ資金を解放しようとして、政治的緊張をさらに高めてきた。債権者の立場からすれば、この方法は、悪い投資にさらに良い資金を投じるのを避け、有権者や納税者に対する政治的説明責任を強化するうえで、まったく理にかなっている。一方、ギリシャの立場からすれば、これは一層の細かな管理と国家主権の喪失を伴う。双方で政治的制約はますます厳しくなった。問題の先送りが続くにつれて、その道沿いの政治情勢はますます険悪になり、抗議運動や急進的な政党がユーロ圏全域で勢力を伸ばした。
HIPC――より良い未来への回帰
本当に終わるまでは、ゲームは終わらない！この難問を解く手だてはほとんどないように見える。緊張と政治的制約を減らすという目標に沿った前進策の一つは、当面、ギリシャへの新規融資を一切停止することだ。同時に、既存融資の返済をさらに数年間延期すべきである。そうすればギリシャ政府は、厳格な予算制約の下で、実質的に均衡した基礎的財政収支（利払いと債務返済を差し引く前）を保って運営せざるを得なくなる。基礎的財政黒字を出すよう強いられているイタリア、ポルトガル、スペインなど、他の高債務国にとって不公平に見えるかもしれないが、これはギリシャ政府が債券市場にまったくアクセスできないことを考慮したものだ。他方で、ギリシャ政府は改革に消極的だと見なされ、いら立ちと分極化を強める有権者に対して、追加融資の正当性を説明する政治的圧力から、ユーロ圏の他の国々を解放できる。
持続不可能なほど高水準にあるギリシャ債務をどうすべきか。再編後の債務について現行の返済スケジュールを適用した場合でさえ、ギリシャの債務負担は極めて低かった。それでも債務の問題は残る。ここでは、HIPCイニシアティブに類似した解決策が役立つかもしれない。IMFと世界銀行が1990年代に開始したこのプログラムは、社会・経済政策における具体的な実績基準と結び付けて、多くの低所得国の持続不可能な債務水準を引き下げることを目指した。同様に、制度の質、マクロ経済運営、市場の開放性を反映する広範な実績指標に連動させ、時間をかけてギリシャの債務水準を引き下げることも考えられる。ギリシャでは政治的干渉や細かな管理と受け取られている個別の法律や規制に焦点を当てるのではなく、より広範な実績指標を数年ごとに見直し、それにさらなる債務救済を結び付けるべきだ。今後は、IMF以外の他の国際金融機関（IFI）の役割を拡大することも考えられる。これには、制度構築と民間セクター開発に豊富な経験を持つ世界銀行とEBRDが含まれる。
ユーロ圏に残るか、離脱するか？銀行はどうなるのか？
ギリシャにユーロ圏からの離脱を強制することはできない。政府が独自通貨（約束手形など）を発行すると決めれば、それ自体、欧州条約に反する法的リスクの高い措置だが、グレグジットへの第一歩となる。より短期的には、ECBの流動性支援を受けられない銀行システムの崩壊がギリシャ経済の崩壊を引き起こし、最終的にグレグジットを余儀なくさせる可能性がある。決済システムと通貨創造を通じて実体経済を支える銀行システムを失い、現金経済への回帰を余儀なくされれば、代替的な決済手段が急速に生まれ、新たな国内通貨を確立する圧力が高まるだろう。調整期間は非常に苦痛を伴い、国外からの支援が確実に必要となる。
これを避ける方法はあるのか。ギリシャ政府債務の大部分をギリシャの債務が保有していることを踏まえると、新たな政府債務不履行に差し迫った景気後退が重なれば、将来を見越した場合にギリシャの銀行は債務超過となり、新設された銀行同盟の二本柱であるSSMとSRMの行動を引き起こすはずだ。銀行を再編し、政府から切り離す（すなわち、政府への無担保融資を一切避ける）ことだけが、ユーロを基盤とする金融システムを維持する方法だろう。資本再注入にはESMが関与する必要があるが、適切に実施されれば、新しい銀行同盟にとって最初の成功事例となり得る。ギリシャには、危機前の規模を大幅に下回り、ギリシャ経済への支援も限られた銀行システムしか残らないだろう。それでも、ギリシャをユーロ圏にとどめるための支柱となり、ユーロ圏内での景気回復の中核となる可能性がある。そして、この措置は最終的に、銀行同盟の目的である、ユーロ圏危機の根底にある政府と銀行の脆弱性の結び付きを断つことを実現するだろう。
最終的な決定は、ブリュッセル、ワシントン、フランクフルトではなく、アテネで下される
顧客への利益供与を重視する政治システムが、ギリシャの社会経済危機の根底にあることは明らかになった。そのシステムの転換と実質的な制度改革だけが、ギリシャを長期的に持続可能な成長軌道へ戻すことができる。こうした構造変化に必要な手順についての分析は数多くあり、国際社会の支援の意向もなお示されているようだ。しかし、それらを実行する原動力はギリシャ社会の内側から生まれなければならない。新たなアプローチでは、条件付きの新たな資金ではなく、この国内の議論のための余地を設けるべきだ。
本記事は VoxEUとの協力により掲載されています。掲載は、世界経済フォーラムが見解を支持することを意味しません。
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著者：Thorsten Beckは、ロンドンのCass Business Schoolで銀行・金融学の教授を務める。
画像：アテネの国会議事堂の上ではためくギリシャ国旗。REUTERS/Alkis Konstantinidis。
