近年、ユーロ債を発行するアフリカ諸国政府が増えており、譲許的債務や海外直接投資といった従来の資金調達源からの多角化が進んでいる。2007年10月、ガーナは8.5%のクーポン利率で7億5,000万ドルのユーロ債を発行し先陣を切り、30年ぶりに南アフリカ以外のサブサハラ諸国として初めて債券を発行した国となった。
このサブサハラ地域初の発行は4倍の超過応募を集め、域内でソブリン債による借入ブームを引き起こした。ガボン、コンゴ民主共和国、コートジボワール、セネガル、アンゴラ、ナイジェリア、ナミビア、ザンビア、タンザニアの9か国がこれに続いた。2013年2月までに、これら10のアフリカ経済は初のソブリン債発行で総額81億ドルを調達し、平均償還期間は11.2年、平均クーポン利率は6.2%だった。対照的に、これらの国々の既存の外貨建て債務は、平均金利1.6%、平均償還期間28.7年であった。
ソブリン債が譲許的債務よりも借入コストが大幅に高いことは周知の事実である。それにもかかわらず、なぜ多くの途上国がソブリン債の発行に頼るようになっているのか。また、なぜ貸し手はこれらの国々を突然魅力的だと考えるようになったのか。
量的緩和によって金利が過去最低水準にまで押し下げられたことを考えると、その説明の一つは、これが投資家の利回り追求の、より分かりにくい別の表れにすぎないということである。さらに、新興国開発銀行（BRICS銀行）の設立に併せて実施された最近の分析は、アフリカのインフラ需要を満たし、貧困を大幅に削減するために必要な持続的成長の水準を達成するうえで、公的支援や譲許的融資が著しく不十分であることを示している。 新BRICS銀行。
さらに、国際金融機関に通常伴う融資条件や厳格な監視により、これらの機関は資金源としての魅力が低くなっている。どの政治家が、自分の好きなことをより自由にできる資金を望まないだろうか。問題が表面化するまでには何年もかかり、その頃には将来の政治家がその問題を解決しなければならなくなる。
今回の新たな融資が、アフリカの経済の基礎的条件の強化に基づいているのであれば、最近相次いでいるソブリン債の発行は歓迎すべき兆候である。しかし、ここでも他の地域と同様に、民間部門による信用評価の実績には警戒が必要である。では、近視眼的な金融市場が近視眼的な政府と組んで、世界の次の債務危機の土台を築いているのだろうか。
国家より下位の行政機関や民間部門の企業が国際資本市場へ同様のアクセスを得れば、リスクは間違いなく高まり、過剰な借入につながる可能性がある。ナイジェリアの商業銀行はすでに国際債を発行しており、ザンビアでは電力会社、鉄道運営会社、道路建設会社が最大45億ドルの国際債発行を計画している。
非合理的な熱狂か、救済への市場の期待か、いずれの兆候もすでに強まりつつある。スペインの信用格付けが4段階高いにもかかわらず、ザンビアがスペイン国債の利回りより低い金利で資金を調達できたことは、ほかにどう説明できるだろうか。実際、ナミビアを除き、これらのサブサハラ諸国のソブリン債発行体はすべて「投機的」な信用格付けを受けており、その発行債は「ジャンク債」に分類され、重大な債務不履行リスクを示している。
すでに債務不履行の兆候が現れている。2009年3月、発行からわずか2年足らずで、コンゴの債券は額面1ドルあたり20セントで取引され、利回りは過去最高水準に押し上げられた。2011年1月、コートジボワールは2010年1月のジャマイカ以来、ソブリン債の債務不履行に陥った初の国となった。
2012年6月、ガボンは10億ドルの債券のクーポン支払いを、法的紛争の結果が出るまで延期し、債務不履行の寸前にあった。石油と銅の価格が暴落すれば、アンゴラ、ガボン、コンゴ、ザンビアはソブリン債の返済に困難をきたす可能性がある。
ソブリン債の発行が金融的な惨事につながらないようにするため、これらの国々は健全で先見性があり、包括的な債務管理の仕組みを整備すべきである。調達資金を適切な種類の高収益プロジェクトに投資するだけでなく、債務返済のためにさらに借り入れを行う必要がないようにすることも必要である。
これらの国々は、差し迫った金融危機を回避するために2005年に14億ドル相当の地方債を発行したデトロイトの苦い経験から学べるかもしれない。その後、同市は主に既発債の返済のために借り入れを続けている。その過程で、2005年以降デトロイトが総額37億ドルの債券を発行できるよう支援した米ウォール街の4行は、引受手数料、保険料、スワップ取引で合計4億7,400万ドルを得ている。
民間部門による過剰な借入のリスク、民間の貸し手による信用評価の不十分さ、そして銀行に根強く存在する利益相反を認識し、サブサハラ諸国は、特に為替レートや満期のミスマッチが大きい場合には、このような借入に制限を課すべきである。
ソブリン債発行の流れに乗ろうとする国々は、過去30年間に何度も起きた債務危機の教訓から学んでおくべきである。将来はさらに事態が悪化する可能性がある。いわゆる「ハゲタカ」ファンドが、困窮国を最大限に利用する方法を学んでいるからである。米国の最近の裁判所の判決はハゲタカ側に有利に働き、債務再編をさらに困難にするおそれがある一方、救済への意欲は明らかに低下している。国際社会は、借り手と貸し手の双方が事前に警告を受けていたと正しく考えるかもしれない。
開発と繁栄への容易でリスクのない道はない。しかし、国際金融市場から借入を行うことは、非常に大きな下方リスクを伴い、上振れの可能性は限られた戦略である。手数料を前払いで受け取る銀行を除けば、なおさらである。サブサハラ・アフリカの経済は、過去30年間に他の途上国が学んできた高い代償を伴う教訓を繰り返さずに済むことを願うばかりである。
ジョセフ・E・スティグリッツはノーベル経済学賞受賞者であり、コロンビア大学の大学教授である。上記の寄稿は、国際連合経済社会局の上級経済顧問であるハミド・ラシッドとの共著である。
プロジェクト・シンジケートとの協力により掲載。 Project Syndicate.
画像：リビアのサッカースタジアム上空に立つクレーン。REUTERS/Esam Al-Fetori
