効果的な財政刺激：流動性の乏しい世帯への移転
大不況（Great Recession）の始まり以降、先進国の政府は財政移転に依拠した景気刺激策を実施してきた。その大半は、税の還付や、世帯の可処分所得の増加を目指すその他の措置の形をとってきた（Oh and Reis 2011）。例えば、イタリア政府が最近導入した年金拠出の任意停止制度などである。
財政移転は、限界消費性向（MPC）の高い世帯に届く限りにおいて、総需要の刺激に成功する。長年の問いは、最も適格な世帯をどのように特定し、どのように届けるかである（Parker 2014, Jappelli and Pistaferri 2013）。信用市場の不完全性と予備的貯蓄を重視する文献に沿って、多くの実証研究は、‘cash on hands’の水準が低い世帯や、流動性制約に直面する可能性が最も高い世帯ほど、限界消費性向が高いことを示してきた（例えばイタリアの調査データに基づくJappelli and Pistaferri 2014の最近の研究を参照）。Argarwal et al.（2007）も、2001年の連邦所得税還付に対する消費反応を分析した研究において、これを示している。
近年の文献の一つの流れは、比較的裕福だが、資産を住宅などの比較的流動性の低い資産に集中させている世帯の限界消費性向に注目を促している。これらの資産は、信用や金融の摩擦のために、現在の消費の資金調達に高い（取引）コストを伴ってしか使えない。住宅を担保にした借入や住宅ローンの借り換えのコストが非常に高い場合、持ち家世帯は、逆境（例えば一時的な所得減少や支出の急増）において、資産を現在の消費の維持に使うことを控えるかもしれない。この場合、当該世帯は‘wealthy hand-to-mouth’（Kaplan and Violante 2014）と表現でき、その消費支出は、短期的に可処分所得を増やす現金移転に非常に敏感である。
実証文献の課題は、この結論を支える主要なメカニズム、すなわち税と移転が需要に影響しうる‘流動性チャネル’を明らかにすることである。
流動性を高める移転に対する消費反応：イタリアの地震からの証拠
最近のワーキングペーパー（Acconcia et al. 2015）において、我々は財政移転に関する最近の見解についてミクロ・エビデンスを探究するという課題に取り組んでいる。我々の目標は、信用市場に摩擦がある状況において、比較的裕福だが必ずしも流動的ではない世帯の流動性を主に高める効果を持つ移転を特定することである。
本研究の主要なアイデアは、イタリアの大地震の被災地における公共部門の介入の分析から生まれた。被災地の住民を支援するため、イタリア政府は損傷した住宅ユニットの修繕工事費用を負担するという形で介入した。これらの‘再建基金’の受給者は、支出項目間でそれらを自由に再配分することはできず、移転は住宅の修繕工事に特に結び付けられていた。1
ただし、世帯は資金を前払いで受け取るため、原理的にはその現金を現在の消費支出の資金に充て、その代わりに将来の消費を減らすことも可能である。この点で、本分析における移転は短期ローンに類似しており、比較的裕福だが流動性に乏しい可能性のある持ち家世帯にのみ発生する。
我々は3つの事例研究に焦点を当てる。すなわち、イタリア南部の2つの州（カンパニア州とバシリカータ州）を含む広域で1980年に発生した地震、2012年にエミリア地方で発生した地震、そして2009年にアブルッツォ州ラクイラ市周辺で発生した地震である。2 これらすべての事例において、我々は居住者の非耐久財支出の、再建移転に対する影響反応を分析する。その際、Bank of Italy Surveys of Household Income and Wealth（SHIW）のデータを用いる。3
これらの事例研究は、我々の目的に特に適している。第一に、‘処置群’（被災地域で再建移転を受ける資格のある持ち家世帯）と‘対照群’（被災地域外の居住者、および／または移転を受ける資格のない地域内の居住者）を定義する出来事である地震はランダムである。被災地域では、持ち家世帯は、住宅の損傷を修復する必要性に起因するランダムな支出ショックを受ける一方で、再建移転を受ける権利の恩恵も受ける。4 第二に、移転額は世帯の現在の所得と比べて大きい。
移転は消費に大きな効果をもたらす
イタリア南部で発生した1980年の地震という第一の事例研究により、我々は重要な結果を明らかにする。すなわち、イタリアの他地域の持ち家世帯と比較して：
再建工事が実施されている間、4年の期間にわたって、再建移転は消費に効果を持たない；
しかし、持ち家世帯の消費は、地震後の最初の2年間に非常に強く反応する。当初の増加は、その後の収縮によって相殺される。これは、我々が分析する移転が贈与ではなく、住宅修繕費用に対する補填であるという事実と整合的である。
移転からの限界消費性向に関する我々の推定値は22%である。この結果は、対照群の定義を変えても安定しており、例えば、移転金をまだ受け取る資格のない被災地域の居住者を含めた場合でも同様である。ただし、本事例については、‘wealthy hand-to-mouth’の世帯とそれ以外を区別するための十分な情報がない。推定された限界消費性向は、異なる限界消費性向を持つ世帯群にわたる平均値である可能性がある。
流動性の乏しい世帯による消費の増加
第二の事例研究である、2012年にエミリア地方を襲った地震では、1980年代のイタリア銀行の調査にはまだ含まれていなかった、世帯の資産構成に関するより豊富な情報を活用することで、前回の知見を精緻化する。より豊富なデータのおかげで、‘wealthy hand-to-mouth’の世帯のグループを特定することができ、これにより本研究の動機となった仮説により直接的に取り組むことができる。
本研究全体を通じて、流動性の乏しい（あるいは‘wealthy hand-to-mouth’の）世帯を、地震発生前に次の条件を満たす世帯として特定する。すなわち、現金と銀行預金の合計である流動資産が可処分所得の50%未満であり、かつ銀行に対する負債、例えば住宅ローンを抱えていた世帯である。全持ち家世帯の約20%がこのグループに該当する。
主な知見は次のとおりである：
地震被災地の持ち家世帯の消費は、‘wealthy hand-to-mouth’のグループに属する場合にのみ、対照群の消費と有意に異なる。
具体的には：
資産の流動性にかかわらず全持ち家世帯をプールすると、限界消費性向の推定値は、1980年の南イタリアの地震に関する推定値に非常に近く、27%対22%である。
資産の流動性指標に基づいて標本を分割すると、‘wealthy hand-to-mouth’の世帯の移転からの限界消費性向は57%である一方、それ以外の世帯では有意にゼロと異ならないことが示される。
推定された限界消費性向は高いが、文献の推定値とは十分に整合的である。例えば、Surico and Trezzi（2015）は、イタリアにおける住宅税の引き上げを受けて耐久財消費が50%減少したことを示している。5
移転が現物ではなく現金で行われる場合にのみ消費が増加する
第三の事例研究では、移転が現金ではなく‘現物で支給される’場合に、世帯の消費を押し上げる効果があるかという問題を取り上げる。理論と我々の初期の結果によれば、移転は効果を持たないはずである。
2009年にアブルッツォ州のラクイラ市周辺を襲った地震の後、政府は大規模な再建計画を実施した。しかし、世帯に現金を支給する代わりに、政府機関が作業を行う建設会社に直接支払った。
これまでの事例とは異なり、現物移転（再建サービス）に対する世帯消費の有意な反応は、資産の流動性や銀行債務の有無にかかわらず見られない。
この結果は、再建移転が4年の期間にわたって消費に効果を持たないという前回の知見を補完し、我々の主要な結論、すなわち、消費の短期的な反応を生み出しているのは、流動性の乏しい世帯に発生する現金の短期的な流動性効果であるということを補強する。
結論
我々の事例研究から得られた証拠は、流動性効果を強調する、財政刺激が需要に影響を与える仕方に関する最近の見解を支持するものである。
我々の分析の主要なメッセージは、他の多くの最近の研究とも共通しており、明快である。比較的裕福だが流動性に欠ける可能性のある世帯を対象とした、よく設計された一時的な移転プログラムは、回復を加速させる手段として、なお景気後退局面にある（欧州の）経済にとって非常に有益でありうる。経済活動を支える措置は、現在大規模な構造改革を実施している国々にとって、特に望ましいかもしれない。
参考文献
Acconcia, A, G Corsetti, and S Simonelli (2015), “流動性を高める移転に対する消費反応：イタリアの地震からの証拠”, CEPR Discussion Paper 10968.
Agarwal, S, C Liu, and N S Souleles (2007), “税の還付に対する消費者支出と負債の反応：消費者信用データからの証拠”, Journal of Political Economy、12月、115 (6)、986–1019。
Jappelli, T and L Pistaferri (2014), “財政政策と限界消費性向の異質性”、 American Economic Journal: Macroeconomics、2014年10月、6 (4)、107–36。
Jappelli, T and L Pistaferri (2013), “財政政策と消費”、VoxEU.org、3月23日。
Kaplan, G and G L Violante (2014), “財政刺激給付に対する消費反応のモデル”、 Econometrica、82 (4)、1199–1239。
Parker J A (2014), “景気循環対応型の財政政策としての税還付の有効性”、VoxEU.org、6月17日。
Oh, Hyunseung and R Reis (2011), “2007～09年の財政拡大：移転に関するすべて”、VoxEU.org、5月4日。
Surico, P and R Trezzi (2015), “消費者支出と固定資産税：2011年のイタリアIMUからの証拠,” Mimeo, 2015.
脚注
1 費用は厳格な技術的基準に従って事前に設定されており、通常、融資には上限があった。例えば、再建は110平方メートルまでに限られていた。
2 これら3つの事例それぞれにおける移転プログラムの制度的詳細については、我々のワーキングペーパーを参照されたい。
3 本研究で耐久財を含めない具体的な理由は、消費・貯蓄の意思決定を、地震で失われた品目を買い替える必要性と混同するリスクを避けるためである。
4 強調しておく価値があるのは、我々が関心を持つ地域の住宅ストックは耐震基準に適合しない歴史的建造物から成っており、高級住宅と普通住宅は同様に地震による被害を受けやすいという点である。標本のこの特徴により、被害、ひいては公的移転の額が、世帯の資産水準や流動性水準と体系的に関連している可能性は低い。
5 現在では、例えば外国の債権者や投資家に‘資金を示す’必要性によって規定される先行的な財政措置が、国内需要と雇用の面で大きなコストを伴うことはよく理解されている。我々の分析によれば、流動性の乏しい世帯にとっては、これらの措置が厳密に一時的なものと認識されている場合でも、需要の収縮は強く生じうる。
本記事は VoxEUとの協力により掲載されたものです。掲載は、世界経済フォーラムによる見解の支持を意味するものではありません。
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著者：Antonio Acconcia は University of Naples Federico II の経済学教授である。Giancarlo Corsetti は University of Cambridge のマクロ経済学教授であり、CEPR のプログラム・ディレクターでもある。Saverio Simonelli は Università di Napoli Federico II の経済学准教授である。
画像：新たに導入された10ユーロ紙幣が、フランクフルトにあるドイツ連邦銀行（Bundesbank）本店での記者会見において紫外線の下に置かれている。REUTERS/Ralph Orlowski
