中国の景気減速がかつてないほど明白になるなか、ハードランディングを回避できる見通しは弱まっている。政策担当者が成功するかどうかは、ますます分断が進む二重構造経済に起因する課題を乗り越えられるかにかかっている。
1月の最新の前年同月比データは、その危険性を浮き彫りにしている。消費者物価指数は0.8％に下落し、生産者物価指数は4.3％低下、輸出は3.3％縮小、輸入は19.9％減少し、広義マネー（M2）の伸びは1.4％鈍化した。
さらに、人民元には下落圧力がかかっている。その一因は、米国の景気回復が資本流出を促していることだ。工業利益の伸びが2013年の12.2％から昨年の3.3％へ大幅に落ち込み、土地売却による地方政府の収入も2014年に37％減少したことを踏まえると、現在のデフレ循環が企業や地方政府の債務危機を引き起こしかねないとの不安は大きい。
中国は、国家主導型から市場主導型の経済へ移行することで、長期的な経済発展を確保しようとしている。しかし、その過程で経済実績に大きな格差が生じており、国有企業（SOE）は民間企業よりも信用へのアクセスに恵まれているにもかかわらず、業績は大幅に劣っている。また、活況を呈する一級・二級都市と、停滞する三級・四級都市との間で、不動産価格の格差が広がっている（ただし、前者では世帯所得が高いため、住宅はより手頃である）。
当局の課題は今、より良好な実績を上げている側（民間部門と一級・二級都市）で成長を維持しながら、弱い側（国有企業と三級・四級都市）では過剰生産能力を解消し、生産性を高める方法を見極めることだ。成功するには、停滞する側により多くの資金と優遇政策を与えた結果、過剰生産能力と持続不可能な地方債務を助長してしまった、従来の方策の弊害に対処しなければならない。
言い換えれば、中国は誤った地方計画の決定による埋没費用に向き合わなければならない。官僚的な介入で欠陥のある事業を立て直せると期待し続けるのではなく、当局者は市場に基づくアプローチを取り、破産手続きを通じて損失を配分し、すべての利害関係者がより生産的な活動へ移れるようにすべきだ。
中国経済の二重構造は、マクロ金融運営にも特有の課題をもたらす。急成長する部門がますます多くの資源を吸収するなか、効率的な配分を確保するには、より市場志向の金利への移行が必要だ。一方、成長の遅い部門は「バランスシート不況」に陥る危険がある。多額の債務を抱える国有企業や地方政府が返済に過度に集中し、金利が低下しても必要なインフラへの投資をやめてしまうおそれがあるためだ。その結果、従来型の金融政策とマクロプルーデンス政策は、相反する信用需要の板挟みとなる。一方の側は生産的な成長を支える必要があり、もう一方は再編のための時間を稼ごうとしている。
中国人民銀行（PBOC）は、部門または金融機関の種類に応じて預金準備率に差をつけることで、このジレンマに対処しようとしてきた。しかし、その結果は芳しくない。
たとえばPBOCは昨年11月、民間部門の借入コストを引き下げるために基準金利を下げたところ、株式市場の投機的な急騰を招いた。1月の期待外れのマクロ経済データを受け、PBOCは再び動き、銀行の預金準備率を50ベーシスポイント引き下げるとともに、中小企業に重点を置く銀行には追加で50ベーシスポイント、中国農業発展銀行には400ベーシスポイントの引き下げを実施した。こうした努力にもかかわらず、どちらの側も信用需要が満たされているとは感じていないようだ。
こうした構造的課題への取り組みは、制度上の障壁だけでなく、根深い官僚腐敗によっても妨げられている。問題は、幅広い国民の支持を得ている反腐敗対策が、短期的には官僚機構の実効性を損なうことだ。成長が鈍化するなか、重要な改革年においてこれは重大な問題となる。
腐敗の撲滅、過剰生産能力の削減、持続不可能な地方債務への対処を目指す制度改革は、長期的な利益と持続可能な成果をもたらす。しかし、成長の混乱を最小限に抑えるには、減税や財政赤字の拡大といった短期的な景気刺激策が必要となる。これは、政府予算の赤字が昨年、2013年のGDP比2％から1.8％へ縮小した流れを反転させることを意味する。
二重構造経済から市場経済への移行は容易ではない。中国経済が早急な立て直しを必要としているのは明らかだ。しかし、悪い知らせばかりではない。経済のかなりの部分は拡大を続けており、他の大半の経済よりもはるかに高い全体成長率を下支えしている。さらに、資本流出への懸念はあるものの、中国の対外純資産残高は連結ベースで1.7兆ドル（GDP比17.6％）に達しており、この困難な移行を乗り切るには十分な水準を保っている。
中国の指導者たちは、成長鈍化への懸念が短期的な応急策を選びたい誘惑を強めるなかでも、抜本的な制度改革が長期的に不可欠であると認識している。当局は汚染抑制、エネルギー効率の改善、年金改革の実施、医療と低価格住宅へのアクセス拡大に向けて、断固たる措置を講じている。
より差し迫った課題として、中国指導部は腐敗という病巣を取り除く決意を固めている。あらゆる重要な手術と同様、肝心なのは必要な生命維持システムを整えておくことだ。中国の場合、それは十分な流動性を維持することを意味する。
最終的に、持続可能な発展には中国の二つの経済の道筋を一つに統合する必要がある。適切なアプローチを取れば、改革の全過程を通じて比較的安定した急速な成長を維持できる。ハードランディングを避けることは中国にとって有益なだけではない。世界経済にとっても、切実に必要とされる成長と安定を確保することになる。
本記事は、 プロジェクト・シンジケートとの協力により掲載されています。掲載は、世界経済フォーラムが見解を支持することを意味するものではありません。
アジェンダの最新情報を受け取るには、 週刊ニュースレターに登録してください。
著者：Fung Global Instituteの特別フェローであり、UNEP持続可能な金融諮問委員会のメンバーであるAndrew Shengは、香港証券先物委員会の元委員長。Xiao GengはFung Global Instituteの研究部門ディレクター。
画像：上海タワー近くのエスカレーターに乗る男性。ロイター／Carlos Barria。
