転載： 許可を得て Knowledge@Wharton（ペンシルベニア大学ウォートン・スクールのオンライン研究・ビジネス分析誌）。
欧州安定メカニズム（ESM）は、欧州連合内で金融支援を提供する機関であり、2012年に設立されました。国家や銀行に対する不可欠な最後の貸し手として、また困難に陥った銀行への資本注入を行うために設けられました。前身である欧州金融安定ファシリティ（EFSF）とともに、ESMは政府または銀行の財政が行き詰まった際に、ギリシャ、キプロス、アイルランド、スペイン、ポルトガルを支援してきました。ESMは財政難に陥った国々に融資を行うだけでなく、危機を乗り越えるための計画も示しています。しかし、その仕組みや、危機においてどれほどの財政的資源を動員できるかを理解している人は多くありません。本Knowledge@Whartonのインタビューでは、ESM事務局長のKalin Anev Janseが、同機関の能力、欧州銀行連合、欧州経済の主要リスク、ギリシャの状況について語ります。
インタビューを編集した記録は以下のとおりです。
Knowledge@Wharton：ESMは設立からわずか3年であり、多くの人にはなじみがないかもしれません。その仕組みをご説明いただけますか。
Kalin Anev Janse：欧州金融安定ファシリティ（EFSF）は、過去80年で最も深刻な経済危機の余波を受けて、ユーロ圏の金融安定を守るため2010年に設立されました。ESMの前身です。ルクセンブルク法の下で民間会社として出発しましたが、ユーロ圏の加盟国が所有していました。
その後、2012年にESMが設立されました。当機関は、財政難に直面している、あるいはその恐れのあるユーロ圏諸国に融資を行っています。過去5年間で、EFSFとESMは合計で約2,460億ユーロの融資を実行しました。両者を合わせた貸借対照表の規模は約9,700億ユーロで、米ドルに換算すると1兆米ドル強となります。
これらの融資は常に、欧州委員会、欧州中央銀行（ECB）、国際通貨基金（IMF）などの他の機関と並行して行われます。また、融資は厳格な条件付きでのみ実行されます。
当機関の仕組みは次のとおりです。資本市場で国債や短期証券などの債務を発行します。短期証券の満期は3～6か月で、長期債は最長30年満期で提供しています。重要な点として、融資に納税者の資金は使用していません。発行は、ユーロ圏の加盟国が拠出した800億ユーロ超の払込資本により裏付けられています。
“……私は、我々がこれらの国々を支援して良い仕事をしたと考えています。今やこれらの国々は改革の模範となっています。”
この資本構造により、当機関は資本市場で非常に低い金利で資金を借り入れ、債券を発行しやすくなっています。実際、現時点では一部の短期債でマイナス金利となっています。
EFSFとESMは、アイルランド、ポルトガル、スペインに対し合計850億ユーロの支援を行いました。これらの国はいずれも、金融支援プログラムを無事に終了しています。危機の只中にあった時期にプログラムに参加し、当機関が経済の再構築を支援した結果、現在は非常に成功した国になっています。例えばアイルランドは、欧州でも最高水準の一つである目覚ましい成長率を誇っています。
キプロスは現在も、ESMの下で約90億ユーロ規模の小規模プログラムの途上にあります。また、ギリシャは最近、当機関との間で860億ユーロ規模の新たなプログラムを、今後3年間にわたり開始しました。
設立以来、ESMはユーロ危機の管理において極めて重要な役割を果たしてきました。2014年末までに、当機関はこれら5か国に対し2,330億ユーロを実行しました。これは同期間にIMFが世界中で実行した額の3倍にあたります。さらに、現時点で未実行の融資余力がほぼ3,700億ユーロあります。
Knowledge@Wharton：ESMは欧州銀行連合とどのように関係しているのか、説明していただけますか。
Anev Janse：ESMは銀行連合において非常に重要な役割を担っています。当機関は、ユーロ圏諸国にとってのバックストップ（最後の拠り所）として設立されました。加盟国への融資に加え、これらの国の金融セクターを支援することもできます。ESM加盟国に対し、銀行の資本増強のための資金を貸し付けることが可能です。
例えばスペインでは、同国の銀行システムの資本増強のための資金を提供しました。現段階で、スペインに413億ユーロ、ギリシャに373億ユーロ、キプロスに15億ユーロを実行し、それぞれの銀行セクターの資本増強に充てられました。これを「間接的な銀行の資本増強」と呼んでおり、ソブリンが自国の銀行を支えるためのバックストップとして機能しています。
当機関はまだ利用していない新たな手段もあります。直接的資本増強手段です。複数の経済・政治的基準が事前に満たされた場合、加盟国が自国の銀行問題を解決できない際の最終手段として、この手段を用いることができます。その場合、ESMは銀行を買収し、経営し、取締役を任命することができます。また、株式リスクを負い、それらの銀行に出資した上で改革することも可能です。この手段には最大600億ユーロを割り当てています。
銀行に直接介入する前の重要な条件は、一部の民間債権者によるベイルインを行うことです。民間債権者は債権を放棄するか、株式に転換しなければなりません。銀行の再建費用は分担される必要があります。納税者の資金の使用は避けなければなりません。
さらに、株主が同意すれば、ESMは銀行連合の枠組みの中で創設される他の手段に対して、財政上のバックストップとして機能することができます。
Knowledge@Wharton： つまり、貴機関は実質的に、ソブリンに対する最後の貸し手ということになるのでしょうか。
Anev Janse： ソブリンに対しては、はい。
Knowledge@Wharton： ギリシャは一旦置くとして、現在欧州にとっての主要な金融リスクは何でしょうか。どのような点を懸念されていますか。
Anev Janse： EFSFとESMは、欧州が金融危機から脱却する上で重要な役割を果たしました。当機関のプログラムのおかげで、一部の危機に陥った欧州諸国はユーロにとどまることができました。もし当機関が関与していなかったら、そうはならなかったかもしれません。これらの国は改革を進め、現在は再び成長しており、中には目覚ましいペースで成長している国もあります。
“当機関は新たな手段として直接資本増強手段も持っています……ESMは銀行を買収し、所有し、経営し、取締役を任命することができます……そしてそれらを改革することができます。”
したがって、危機への対応は非常に効果的であり、うまく管理されたと考えています。欧州の危機対応には批判もありましたが、振り返ってみれば、これらの国々を支援する上で良い仕事をしたと考えていますし、今やこれらの国々は改革の模範となっています。
リスクについてですが、私は2つのリスクがあると考えています。政治的リスクと慢心のリスクです。まず政治的リスクについてですが、例えばギリシャは2014年に危機から脱却しつつありましたが、2回の国政選挙と1回の国民投票によりその上昇傾向が止まりました。これらはすべて機能している民主主義の一部であり、それ自体を問題視しているわけではありません。しかし、財政的・経済的には、これにより必要な改革が遅れ、回復が鈍化しました。例えば雇用の増加も止まりました。
19のユーロ圏加盟国がそれぞれ異なる時期に選挙を行う場合、政治的リスクが生じます。これは、欧州において我々が管理しなければならない政策立案の複雑さの一部です。
そして慢心のリスクがあります。欧州は、高齢化や社会モデルの維持といった課題に備えるため、引き続き行動を取らなければなりません。また、欧州大陸のGDP成長率をより高い水準に引き上げることは、短期的な課題でもあります。
ESMの任務の観点から言えば、持続可能な成長の道筋に欧州を乗せるためには、財政的に責任ある環境の下で構造改革を実施する必要があります。欧州の全ての国は基本的に、スペインやアイルランドのようなプログラムで我々が実施してきたことに倣うべきです。これらの経済は改革を行い、現在は最も成長率の高い国々となっています。
欧州レベルでは、通貨同盟をさらに深化させ、過去の過ちから学ぶ必要があるとも考えています。ESMはこの議論において重要な役割を果たす用意があります。
Knowledge@Wharton： 次にギリシャについてお聞きします。IMF内の多くを含む多くのアナリストは、ギリシャがすべての債務を返済できる可能性は極めて低い、つまり債務負担は持続不可能だと述べています。一方、EU内の一部からは、債務救済や債務再編の前にまずギリシャの構造改革が効果を発揮しなければならないとの声があります。IMFはこれに同意していないようで、同国への財政参加は、ギリシャに対する一部の債務再編の提供を条件としていると述べています。ギリシャと主要債権者との間の最新の合意を踏まえ、改革と債務再編の時期についてどのようにお考えですか。
Anev Janse： ギリシャとの最新の債務合意は非常に重要なものでした。これにより、ギリシャをユーロ圏にとどめることができました。さらに、政府は圧倒的多数の議会に支持された合意を得ることができました。この野心的な改革プログラムが、ギリシャ経済を安定させ、持続可能な成長を取り戻すと考えています。また、これまでに国民が払ってきた苦しい努力にも報いるものとなるでしょう。
債務問題について言えば、ギリシャは、ある意味で既に一種の債務救済を受けていることを改めて指摘しておきたいと思います。当機関の融資の満期は最長32.5年で、これは通常のIMF融資（約3年）よりも長いものです。ギリシャがEFSFの下で支払っていた金利は約1.4%で、IMFの金利は3.6%です。ESMの金利は約1%です。これらの融資条件により、2013年だけで86億ユーロの財政上の節約となり、これはGDPの約4.7%に相当します。Twitter これらの節約はプログラム期間全体にわたって続きます。昨年は節約額が78億ユーロで、ギリシャのGDPのさらに4.4%にあたります。
さらに、ギリシャは、従前のプログラムの下では2023年まで、新たなプログラムの下では2034年まで、返済を開始する必要がありません。この形の債務救済は財政的な余地を生み出すことで違いをもたらす可能性があります。しかし、ギリシャの成功の鍵は、経済を安定させて成長させるために改革を一貫して実施することです。
ギリシャは既に、満期が最長30年まで延長され、金利が引き下げられ、さらに利息支払いの猶予も受けています。また、プログラムが実施されていることを条件に、秋に可能な債務救済について検討することに合意しました。繰り返しますが、名目上の元本削減（ヘアカット）は議題にはありません。検討するのは、満期の延長や利息支払いの追加猶予の可能性です。
また、あなたは債権者についても言及されました。我々は、従前のプログラムで1,310億ユーロ、新たなプログラムで860億ユーロと、ギリシャにとって断然最大の債権者です。つまり、債務の持続可能性は当機関にとって非常に重要な課題です。結局のところ、我々はギリシャが健全性を取り戻し、融資を返済できるよう支援したいと考えているからです。
適切な債務対GDP比率の水準について多くの議論がありますが、それは取るに足らない指標です。アルゼンチンは債務対GDP比70%でデフォルトに陥りました。一方、日本の債務対GDP比は200%を超えていますが、債券発行に問題はありません。ギリシャは2020年頃に債務対GDP比150%に達する見込みです。これほど低い金利と長い満期がある状況では、債務対GDP比が適切な指標だとは思いません。
最後に、IMFはここで重要な役割を果たしています。IMFは、チームの確固たる一員であり、交渉を行い、その後ギリシャの改革の実施を監視しています。IMF、ECB、欧州委員会、ESMは合同ミッションを共に実施しています。我々は、現在取り組んでいる施策がギリシャにおける改革の強力な実施を可能にし、IMFをこの新たなプログラムへの参加に納得させられると確信しています。
Knowledge@Wharton：ギリシャに課された緊縮策は正しい政策だったと思われますか。成長は何年にもわたりマイナスか、あるいは非常に緩慢です。失業率は依然として大恐慌時の水準にあります。若年層の失業率が50%を上回り続けていることは誰もが知っています。国外に流出する人々もいます。企業も壊滅的な打撃を受けました。健全な債務返済計画を支えるような本格的な回復は、まだ何年も先のように見えます。これらが正しい政策だったと思われますか。それとも、当初からより効果的だった可能性のある政策を提案していただけますか。
Anev Janse： 危機の間、この問いには何度も直面してきました。危機の只中には、痛みのない解決策はありません。経済には不均衡が蓄積されています。景気後退、失業、信用収縮が表面化し、国はその状況に適応する必要があります。改革と財政健全化が成長と雇用にプラスの効果をもたらすまでには時間がかかります。
アイルランド、スペイン、ポルトガルのような国では、失業率は明らかに低下しており、輸出主導の成長が回復し、各国は危機から脱しつつあります。不均衡は是正されつつあり、これは現在の道筋を継続するよう我々を後押ししています。
ギリシャは常に最も困難な事例であり、類を見ない構造的不均衡を抱えていました。しかし、その戦略はギリシャでも、最近までは機能していました。ギリシャは2014年に危機から成功裏に脱却しつつありました。同国はECBの構造改革ランキングで首位となり、世界銀行の「ビジネスのしやすさ指標」でも順位を上げていました。経常収支など、いくつかの不均衡を是正しました。単位労働コストが低下し、企業がギリシャで生産や労働力を利用しやすくなり、競争力の向上に寄与しました。そして、基礎的財政収支の黒字も達成しました。
これはGDPにも反映されていました。ギリシャは2014年にほぼ1%のGDP成長を達成しました。以前は2015年に2%、2016年に3.5%と予測されていました。しかし、これらの数字は過去9か月にわたって下方修正されました。願わくば、ギリシャが速やかに同じ軌道に戻ることを期待しています。
数年間市場から離れていたギリシャは、2013年4月に5年債を、また2012年に3年債を、首尾よく発行することもできました。そのため、この進展全体が停滞していく様子を見るのは非常に難しいことでした。夏には、新たなプログラムの条件として講じられた追加措置と、その後に新たなプログラムの一部として講じられた新たな改革の一連により、改革のペースは再び上がりました。
経済調整の影響の一部は、ギリシャが当初からプログラムのオーナーシップをより持っていれば避けられた可能性もあります。しかし、全体として、これが正しい戦略だったかというご質問に対しては、支援した国々を見れば、これは明らかに正しい戦略だったと考えています。改革を行った国々は、他のユーロ圏加盟国よりもはるかに良い成果を上げています。今やそれらの国は改革の模範となっています。
Knowledge@Wharton： スペインの失業率は2013年初頭には約27%でしたが、その後約22%まで低下しました。しかし、これは全体的な危機が始まってから何年も経ってからのことです。ギリシャについての私の質問は、そこから来ていました。では次に進みましょう。危機の際にスペインとアイルランドが民間銀行の債務の大部分を引き受けたことは、当時の正しい政策だったと思われますか。これは当然ながら両国自身が下すべき政策判断でしたが、その結果、本来問題を引き起こした銀行よりも、納税者に大きな負担がかかりました。確かに民間債権者は損失の全体のうち少額を負担しました。しかし今後は、銀行、銀行株主、債権者がその損失を全面的に負うべきでしょうか。
Anev Janse： まず、失業と経済の進展についてのご指摘から始めさせてください。失業率は、国が危機から脱却しつつあるかどうかを示す、最後に測定可能な指標です。一般的に、まず先行指標の傾向が変化し、その後、長期債を発行するために独自に債券市場へ戻ります。その後、実体経済に表れ始め、すなわちGDPが成長し始めます。失業率は連鎖の最後に現れます。企業は、経済が正しい軌道に乗っているという確信を得てから、新たな人材の採用を始めます。
2つ目のご質問である納税者の財政的負担についてですが、スペインとアイルランドで取られた措置の多くは、リーマン破綻の後に取られたものです。欧州における主な懸念は、経済への影響がさらに悪化しかねない同様の危機を回避することでした。ある程度、欧州ではこれが回避されました。しかし、その戦略は予算と納税者に大きな負担をもたらしました。結局のところ、これは欧州の人々にとっての教訓であり、同じシナリオを同じ形で繰り返すことは望ましくありません。
銀行再建・破綻処理指令（BRRD）は、欧州において銀行救済に納税者の資金が使われることを防ぐための画期的な取り組みでした。同指令は民間部門からのベイルインを課しています。例えば、キプロスの銀行の預金者は、銀行の資本増強の費用の一部を負担しなければなりませんでした。この規則は2016年以降に施行されます。しかし、現在においても、民間部門からの何らかのベイルインなしに、公的資金を銀行に注入することはできません。
掲載は、世界経済フォーラムによる見解の支持を意味するものではありません。
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著者：Kalin Anev Janseは、欧州安定メカニズム（ESM）の事務局長であり、同機関の経営委員会の委員でもあります。
画像：欧州連合（EU）とギリシャの旗を掲げる人々。REUTERS/Christian Hartmann。
